布局跨年度行情，寻求“预期差”机会

上证指数在10月18~19日的下跳缺口处横盘了7个交易日，在此位置有抄底获利盘和上档解套盘的双重夹击，因而产生震荡行情是预料中的事。此前我们觉得行情可能会走二次探底或以高低脚宽幅上升通道形态，那样对后市行情的稳健向上将大有裨益，但至目前为止，大盘重心稍有下移苗头就又被多方给力地推了上去，显示了强势整固特征。然而，以量价时空因素观察，补回缺口之后的调整空间非常小，也可能意味着需要时间上加以补足。如此，则短线窄幅整理的行情格局，要出现质的改变就需要一定的契机。

从时间窗口观察，今年行情运行至今，无论年初曾经涨得多么激动人心，也无论下半年以来跌得多么惊心动魄，我们发现最终指数基本都还是在原地打转。但转了这么一圈下来，板块热点和市场环境已经发生了很大的变化。板块热点看起来似乎AI智能这一块还在，但期间却经历了峰谷转换的过程，年初借助Chat-GPT热，AI板块风起云涌，但却成了最后的拉升行情，此后就陷入了长期的调整境地，近期随着调整的充分和消息面利好不断，板块再度进入投资者的视野，其位置也与今年1月份接近，具备了重启的条件。但其他板块热点，则暂时不太分明，原先以酒类行业为代表的大消费行业，如今已有强弩之末的感觉，甚至于对本次行情企稳反弹出过力的很多大市值蓝筹，近期反而出现了“补跌”迹象，虽然目前已告一段落，但企稳反弹则需要进一步积蓄力量。

至于市场环境，在一些事涉长期发展的风险因素因下半年行情跌跌不休而被充分暴露之后，制度上的亡羊补牢目前正在紧锣密鼓地进行之中，只是能补到怎样一种程度，需要一步步地观察。目前而言，其向好的预期毋庸置疑，市场对于“政策底”的认同，也正是行情能逐步走出底部并形成“市场底”的原因。

总体而言，11月份是一个观察并布局来年投资配置的重要月份。此时三季报刚刚公布完成，离年报公布时间则还较长，上市公司业绩数据的影响暂时会被淡化，而行业和公司前景则成为投资者关注的焦点。行情围绕这样的预期展开，这也正是近期科创个股明显强于主板个股的原因之一。

我们一直强调在目前的时点应以谨慎乐观看待行情，在于一方面市场底部基本已探明，再看空将有较大风险，但另一方面宏观经济复苏的脚步仍逊于预期，市场信心的集聚仍需时间。当然，判断大方向是一回事，对潜力公司的选择，才是布局明年行情的关键。目前来看，原先因地缘政治等各种人为因素而发展受掣肘的一些头部公司，也可能在这些因素改善甚至改变之后，会因“预期差”而出现一些机会。

市场底部现雏形，择股可择“两端”股

上证指数周一补完10月18日向下的跳空缺口（3057~3043点）后，出现意料中的震荡，不过，周二在北向资金转为净卖出（此前已连续三天大幅度净买入，合计150.63亿元）45.88亿元的情况下，指数在下午仍能顽强震荡上行，至收盘时将最多下跌近16点收窄至只跌1.14点，显示市场强势震荡的特征。目前各大指数中，深圳成指和创业板指率先走出了高低脚形态，底部雏形跃然图上；其次是科创50指数，此前的下降通道已被突破，上证指数则仍受到下降趋势的制约，短线仍需加把劲才能跟上大势节奏。

周二两市交易量有所萎缩，从周一的过万亿元回落到万亿元以下，涨跌家数比也从周一的普涨转为涨跌互见。但这是在震荡市中，因此可用“惜售”来解释。全天两市的涨停家数只少了两家，为61家，引人注目的是盘中跌停家数为0，为9月13日以来第二次出现这一现象。整体而言市场的强势格局未有改变，我们依然维持此前的判断，上证指数即使出现二次探底，也用不着再心慌。

从市场环境研判，此前市场认为的导致市场下跌的因素正在逐步改变，比如美国国债收益率从高位回落、人民币汇率由下行转向反弹、北向资金转为买进多于卖出等，而汇金、险资、社保基金等中长期资金动作频频，叠加产业资本减持约束和股票增持、回购成风，都为此前失血过多的股市的迅速回血，并稳定和提升投资者的信心大有作用。在政策底、估值底较为明朗的背景下，这些实质性举措对于市场底的形成时间，投资者需要有个相对乐观的预判，正因如此，大势看好基本上是毋庸置喙的，至于短线的来回震荡，实际上用不着太过在意。

而在大势相对明确的情况下，剩下的就是个股的选择问题，这是投资者在看对方向的同时还能取得收益的关键。抛开价值投资问题，择股原则可以因个人偏好而定。从市场角度来说，“取其两端”通常是大跌过后的“实战手筋”。哪“两端”？一是被错杀，跌得很惨的个股；一是不理会大盘，按自己节奏迭创新高的个股。前者是个庞大的群体，须选择的是基本面不会恶化的，此前不是被爆炒过的，最好符合未来产业政策方向的，而介入的时点，则应选择在低位企稳处出现放量迹象的阶段。后者则应避开那些连续封板创新高的妖股，最好是那种不温不火、波段向上、业绩能跟上股价涨升的个股。

尽管对于未来全面牛市的预期，因行情的走强会成为市场的主流声音，但在目前的市场规模下，我们对此依然保持谨慎态度，毕竟“林子大了什么鸟都有”，非系统性的风险在未来仍需要引起足够的重视。未来行情依然遵从多年来的结构性特征，应是大概率的事情，因此接下来择股的重要性，亟需投资者尽早提上议事日程。

二次探底亦不怕

连续的温和放量反弹后，周二两市出现了缩量调整，大有回到此前行情格局之意。周二是10月份最后一个交易日，两市的月线图均连收三阴（上证指数10月跌91.71点或-2.95%；深圳成指10月跌245.73点或-2.43%），上证指数暂时获得2022年两个低位连成的趋势线的支撑，多方能否在有利的技术形态下继续展开像样的反弹，以稳定市场底形成的预期？目前来看仍具有较多的不确定性。

就目前而言，政策底和估值底，无疑对投资者具有吸引力，但最为重要的市场底一直得不到较好的确认，影响了短期内场外资金进场的热情。这虽然可以让市场的底部行情走得更为稳健和理性，但同时也让市场大跌过后的人气重聚需要用时间来逐步消化。在此过程中，量能的不稳定，使得底部构筑呈现较为复杂的状态。比如周二上证指数收了一根阴十字星，在连续反弹后稳住大盘3000点的同时，也显示了投资者对行情继续反弹的信心明显不足，大盘在下有获利盘、上有解套盘的双重压力下，唯有停下来，先行整固。

整固后行情向上还是向下其实都无关紧要，从形态预测，上证指数整固后继续上行，将遇到10月18日出现的向下跳空缺口（3057~3043点）的压力，如果实现补掉缺口的反弹目标，也将迎来前期密集成交区的压力，因此，上证指数在3050点附近的短线压力，在目前的行情格局下要一蹴而就有点难度，补完缺口后进行二次探底，应是大概率的事情。如果未来几天经过整固后，交易量不能重新放大，反而抵抗性下行，那么也是走二次探底的行情，后市只要形成高低脚的上行趋势，那么右侧行情的雏形，就基本出现了。

在行情筑底的过程中，量能的变化最值得关注，这是判断行情强弱的先行指标。此前在政策底出现时，交易量无法持续放大，显示多方力量不足，也就只得退守一个台阶。我们还是维持原来的观点，两市日均交易量维持在一万亿元以上并持续一段时间，结构性行情的展开才具备一定的活跃度，六七千亿元的水平，只能让市场继续缩容炒作，大量个股流动性的不足，让市场整体易跌难升。而另一个让市场走出泥淖的重要指标，在于“缩容”的这个“容”，也即行情的主心骨。市场在反复筑底中，找到了未来堪当旗手的行业，形成了一个反复向上的领头羊板块，为市场带来“赚钱效应”，然后以点带面带动了整体行情的走牛。

目前这两点暂未给市场以明确的信号。一些个股虽然动辄10几个连续涨板，但行业板块的响应性差，这代表的是炒作而不是行业崛起的信号，而且单个个股的炒作除了短期活跃市场人气，很难形成气候。操作上属于可遇不可求的类型。

短线可静观市场变化，等待底部正式形成。行业方面，仍着眼于科创“补短板”的方向，如#芯片#、#人工智能#、#数字经济#、#生物制药#等。

“非理性”不具持续性 要稳妥仍需待“右侧”

周二是$上证指数(SH000001)$ 本轮行情跌破3000点的第三天，“保卫战”在这一天似乎在这一天有了点样子，盘中不仅没有再创新低，还收出了近乎光头的小阳线，给了多头一个喘息的机会。不过，行情是否就此企稳并展开像样的反弹？暂时看起来却还不是件易事。

先看跌势。本轮破位下跌是在政策明朗向多且经济基本面也支持看多的情况下出现的，这就大大出乎投资者的意料之外。就盘面看，如果说黄金周后因数据的不及预期而引发旅游酒店遭受抛售尚可理解的话，那么指标股比如#银行保险#等的突然补跌似乎就找不到现实的理由，甚至于与利好是背道而驰了。四大行获#汇金增持#，但经此一跌基本跌回甚至跌破增持前的位置，苏州银行公布了靓丽的三季报，股价反而在周二逆市大跌创出新低，预告了好季报的杭州银行和常熟银行的市场表现也差不多，也正是这种不按常理的跌法，让指数一下子呈断崖式的“赶底”形态。与此同时，一些概念股的暴涨暴跌，也显得非常“无厘头”，比如近期因#华为汽车#而跑出的市场第一妖股圣龙股份，在12个涨停板后，周二公布三季报营收净利双降也依然奋力封住涨停，而同样可以看到好未来的AI龙头大华股份，却在好业绩和好分红的情况下一路向下，周二还逆市暴跌。虽然，炒股炒的是未来，但这样的“未来”有多少理性成分？似乎也值得我们深思。当然，从股市作手的角度，或许正因为市场的各种非理性，才能为理性的投资者带来难得的机会。

再看反弹。周二反弹属于普涨性质，A股涨跌家数比为4503：519，与周一的460:4582正好倒了个个儿。交易量也有一定的放大，两市为8040亿元，比周一增加了830亿元，幅度11.5%。这样的放量，让我们对反弹力度不敢高估，除非未来几天能持续反弹并伴随量能逐级放大，否则只能陷入新的磨底阶段。而从这一轮下跌的过程看，要将之命名为“最后一跌”也非常勉强，因为交易量在这个过程中既没怎么放大，也没怎么缩小，“恐慌”程度不够，“多头”也无入场迹象。可以说，目前场中人“就地卧倒”的不少，场外人“静观其变”成为主流。这样的市场，反弹的持续性需要进一步观察。

不过，无论如何，市场的“非理性”不可能具有持续性，短期在市场喘定之后，仍会往“理性”的方向走。因此，即使短期行情仍有反复，但寻找市场错杀的机会，为未来行情的转强做些必要的准备，仍是当下应做的功课，即股谚所谓的“手中无股心中有股”。操作策略上，可在目前的左侧位置适量参与，等市场出现明确的右侧机会时再加重仓位

供求关系在改善 耐心等待底筑成

周二上证指数依然处于“风雨飘摇”状态，尽管在利好的刺激下算是收了一根小阳线，但交易量并没有同步放大，市场热点也凌乱不堪，行情的欲振乏力，依然是肉眼可见的。A股的磨底还在继续，行情转强仍需耐心等待。

回顾这轮“救市”旅程，应该说其中不乏实质性的举措，如严格减持制度、融资融券的保证金安排等等，尽管制度设置中有些根源性的问题尚未触及，但也表明监管层看到了制度缺陷而开始亡羊补牢。此后的举措则多从市场本身入手，以改善资金供求关系为目标。比如，增持和回购。从市场角度，大量上市公司“争先恐后”地发布这类公告，可以称之为大利好。周一晚10家央企陆续公告增持，而9月以来已超过40家公司发布此类公告，另有超60家公司发布回购方案，尽管与庞大的市场规模相比，这应该属于沧海一粟，不过，此类公告加上对减持、做空等方面的严格限制和优化，市场累积起来的实质性利好已是不小。然而，行情走势依然较为平淡，这大大出乎市场大多数人的意料之外。

其实，从博弈论角度观察，利好措施和投资者的期待之间，眼下还是存在较大的差距的。按照原理，只有市场预期不到的利好举措，才能产生巨大的刺激作用。而目前利好举措对减持行为的制度性“堵漏”力度虽然很大，但预期中制造这种“漏洞”的机制尚在，也让存量问题的解决和增量问题的叠加之间的症结难以移除，因此这一预期的改善仍需要更有效的举措。增持和回购尽管在历史上威力巨大，但同样的故事很难收获一样的效果。市场的预期是，目前的增持只是在行情好的时候减持“获利”，目前的回购很多并不是注销股份而是拿来做股权激励或适当时候抛出，而现在的股权激励已常常变相为“员工福利”——大多激励条件连踮一踮脚都不需要就可以摸到（比如行权价格极低、增长要求不高或施展财技即可获得），市场出于这样的理解就会对上市公司增持、回购的“诚意”大打折扣，从而影响其对股价的有效维护。

单从市场角度说，市场供求关系无疑将随着这些举措的不断实施和累积而最终出现有效扭转，但当投资者依然对制度性缺陷耿耿于怀时，“不见兔子不撒鹰”将会是市场主流的想法。增持也好、回购也好，都对行情的稳定大有裨益，但要行情走强，则需要市场出现实实在在的“赚钱效应”，吸引增量资金的入场，从而让行情形成一种“正反馈效应”，否则，仅靠目前的存量资金，即使有行情，也扑腾不了几天。

操作而言，上证指数目前仍在下降通道中运行，深圳成指、创业板指仍在刷新年内低点。弱势行情下，以观望为主，耐心等待底部构筑过程的完成。

一些领先指标在反弹

节后行情延续了节前的节奏，连续两个交易日止不住下跌之势。上证指数继续运行在下降通道之中，交易量也没有发生大的变化，北向资金仍在流出，而活跃资金也继续自我缩容寻找结构性的炒作机会。行情在众多看好声中，依然欲振乏力。

有人将下跌原因归结为几个方面，一是长假期间外围市场波动，A股需要补跌；二是节后第一天文旅等假期受益板块不及预期惨遭集中抛售；三是预期中的利好博弈落空；四是发生巴以冲突的黑天鹅事件……总之，马后炮可以放得有板有眼，且看起来都很有说服力。

不过罗列出来的这些因素实际上很难经得起推敲，比如外围市场波动在A股开市前已经企稳并反弹，A股需要补跌的说法有些牵强，地缘政治的黑天鹅会产生短线影响但还不至于成为主导因素。博弈政策的短期行为节前也常见，但政策底目前其实已经够明确，只是市场底的到来需要一个信心累积的过程。面对此前行情的连续下行和市场风险的充分暴露，市场投资心态需要进一步的修复，另外，宏观经济走出低谷的迹象也需要得到进一步的释放，而目前这两者都还在进行当中，需要积累到一定程度，行情的转好才能水到渠成，并具有较好的持续性。

目前来看，影响行情的主要因素，与节前相比并未发生实质性的改变，场外资金入场积极性欠缺，而场中资金的流出却还在继续，因此，即使政策上让IPO相对放缓，大股东的减持冲动受到严格限制，但市场重心在资金失血的情况下仍不得不有所下移。不过，一些迹象也表明，行情向下的动力也属于强弩之末。如果要说节后与节前有什么不同的苗头的话，我们觉得市场的#情绪指数#率先走出一个反弹的通道来是值得关注的现象。这个情绪指数是在节前的9月22日就已经见底回升了，节后两天大盘指数下跌，该指数却依然顽强上行，至周二已是八连阳的组合了。

从以往的走势观察，同花顺情绪指数算是个领先指标，即使随后大盘指数可能还有继续下探的可能，但阶段行情离底不远的判断是可以成立的。这一点从富时A50指数这两天拒绝向下也可以得到一定的印证。

在目前的市场背景下，随大盘的下跌而过度看空后市行情已大可不必。当然，大盘即使见底，向上的动能暂时来看也十分有限，除非有一根放量大阳线来改变投资者的“信仰”。但这样的契机何时能出现，我们只能说“拭目以待”。在此之前，仍可在科创个股中寻找中短线机会。

放眼金秋十月 行情偏于乐观

长假前行情走得中规中矩，并没有出现什么意外：交易量一直上不去，热点也一直凌乱着。上周五虽然有根中阳线，但那更多地带有博弈周末政策出台利好的成分，期望落空，行情就又重归旧途。本周一二连续两天阴跌，大部分原因正在于此，当然也符合了一些资金节前“避险”的需求，盘中可见逢反弹就有人“高抛”。节前只剩下最后一个交易日，政策博弈和“避险”情绪估计兼而有之，不过无论涨跌，都无关紧要，我们需要的是将目光放到节后行情去。#十月行情#

从月线上看，上证指数本月至今仍是根小阴线并处于长期上升趋势线下方，月线要翻红，最后一个交易日需要涨24个点以上，难度似乎不大；但要回到趋势线上方，却需要大涨才行，不过这个可能性应该不是很大。更何况，目前A股其他主要指数本月跌幅都不小，深证成指至昨日跌幅仍有3.44%，创业板指跌5.36%，科创50跌幅7.06%，指数间协调性差，短期即使能走强也将走得踉踉跄跄。

周二北向资金依然继续净流出，在上个月净流出近900亿元的基础上，本月至周二又净流出了近343亿元，源源不断的流出使得行情振作难度很大。我们曾将之作为观察市场强弱的指标之一，一个是观察几时可以逆转倒流，一个是观察行情强弱能否与之出现疏离感，到目前为止，这两者暂时都没有出现的迹象，因此，从这个指标上看，节后行情也似乎很难过于乐观。

近期影响市场情绪的另一件事情，则当属那个将总市值的增加简单地归结为股民的盈利的话题。“好事者”将今年6月30日A股总市值，减去2022年底的总市值，再除以股民总数，得出人均盈利约为3.91万元的结论。如此简单无脑的算法，若是外行或菜鸟，或许可以一笑了之，若是别有用心的“带节奏”，那就很成问题。这反而让市场情绪不太正常。

其实，我们之前就算过这笔账，A股长期不涨的原因，除了制度性的缺陷外，就是新增入场资金总是无法满足IPO和再融资以及产业资金抽水（减持）的问题。几年前科创板开板的时候，我们也预测到了未来减持问题的严重性，认为将压力（尤其那些只有10%的公众流通股）推后，不是解决问题的好办法，而是属于风险累积的过程，最后可能将导致“一根稻草就压死了骆驼”。从另一角度说，以往救市措施之一是“暂停IPO”或者加上严格“再融资”，即使该措施不一定能立竿见影，但最后都能引发一波牛市行情，为什么？从融资需求上抑制，新增资金就能发挥应有的作用。双向扩容才是个正常的市场，但资金总量有限，IPO供给却无穷，再融资和减持还持续不断，加上退市制度不完善， 让A股目前陷入窘境，是值得游戏规则制定者去深思的。

从宏观经济和股市政策角度，目前我们对A股的预期仍转向乐观，尽管短期行情仍较为孱弱。短期可以关注黄金周获益的消费板块，长远仍可在科创板块里挖掘潜力股。

长假效应逐步显现，情绪勿随行情波动

在波澜不惊的行情中，周二深证成指还是创出了年内新低，多次突破趋势未果之后，目前深证成指继续运行在今年1月份回调以来的长期下降趋势之中，即使近期政策利好不断叠加，暂时也未能有所转变。行情走势的孱弱由此可见一斑。如果从周线图上观察，连续五周收出阴线的情况今年似乎经常能碰到，但以往周线五连阴之后一般都会出现反弹或者横盘的机会，再继续一泻千里的几率接近于零。深证成指自8月11日当周收阴之后，至上周已连续出现6根阴线，尽管其中有政策利好高开低走的一根假阴线，但此后连续两周下行再收两根周阴线且指数于本周又创年内新低却也大超市场意料，行情能否“物极必反”“否极泰来”？

正常时间段如此判断应该是毋庸置疑的，可惜目前在时间上却正好碰上长假这个窗口，行情由此而陷入尴尬境地不言而喻。也正因此，我们在此前做过这样的研判：指数能在节前的震荡中企稳，我们就可以对节后行情的看好增加三分；如若能有所反弹，比如本周收出红线，并在节前最后一周稳住上周成果，那就可以对节后行情看好到五分；如果更进一步，指数站到了8月28日的那根阴线的上方，且量能有所恢复，那么节后行情可以看好至八分。就近期的盘面看来，行情至今依然面对着艰难险阻，不仅热点毫无头绪，板块的联动能力还出现涣散迹象，连两市的交易量也比利好出现之前还有所萎缩。这让我们对接下来可能到来的长假“避险”效应会否再次打击市场情绪，不免生出丝丝的忧虑。

当然，不管节前行情如何演绎，长假回来后的行情，终将选择突破的方向，这是市场交易量萎缩到一定程度之后必有的现象，也是我们一个基本的判断。这也是上述所说的“物极必反”。从目前的市场环境综合判断，大盘在方向的选择上，向上的概率明显要大于向下的概率。

从操作层面看，投资者因长假而“避险”的现象虽然存在，但实际上其影响属于短期性质，一方面在于这类资金就算节前出逃，节后也将成为择机做多的资金；另一方面是，即使长假期间外围出现了大利空（目前情况下国内出现利空的可能性较小），比如外围地缘政治、汇率波动、股市暴跌等，也将会在长假后一两天的时间内被消化掉，然后行情反而因这一不确定性的因素终于消除而可以放心做去，当投资者将目光回归到国内宏观经济的复苏和微观经济的改善问题上来时，就会发现，目前的宏观数据是有利于行情的向好的。

如此，长假前行情前即使真的走弱，投资者也没有必要“两股战战”了。诚如之前我们所说，行情磨底会是个艰苦的过程，这个过程中最要紧的是将目光放于长远，情绪不要随行情的波动而波动，那样才不至于在当前位置还陷于“做多错多”的格局。

利好累积待“哨响”

支持市场的政策利好消息仍在累积过程中。刚刚过去的周末，又有优化保险公司偿付能力监管标准的消息，调低保险公司投资沪深300成分股、科创板普通股等的风险因子，此举可释放保险资金权益资产配置的空间，无疑可以为A股市场带来新的增量资金；而证监会陆续召开三场座谈会，涉及的专家和机构投资者，也都可以让看好A股未来行情的投资者浮想联翩。不过，市场在周一“热情”响应了一下之后，周二又故态复萌，缩量整理了一天。

对于一个与价值投资尚有差距的市场，本来资金扩容的消息是最为振奋人心的。这种反复只能证明目前市场信心依然较为缺失，或者说行情在过去的表现使得陷于泥沼中的投资者对利好暂时还是处于麻木状态。不过，仔细分析，对增量资金的麻木倒也带有较为理性的成分。其实，保险公司目前可以用来投资的资金余额超过26万亿元（按规定，其比例不超过净资产30%的上限即可），但数据显示目前的入市资金只有3.46万亿元，可见在市场赚钱效应不彰的情况下，保险资金是怎样的一个谨慎态度？因此再增加投资资金的利好暂时来看也就只能停留在心理层面了。类似的情况还有融资融券担保比例的降低（由100%调至80%），此举在各大券商正式调低的9月11日，让当天的融资净买入额高达255亿元，创了三年来的单日新高，但后续情况如何尚待观察。不过这种资金带有助涨助跌性质，当趋势行情形成时，其利好作用毫无疑问，如果行情来回拉锯，其利好作用将很快被“消化”，短期只能作为活跃市场的一个因素看待。

当然，所谓“万事具备”——目前利好的不断累积并非毫无意义，后市只是需要“东风”吹起，“万事”就能发挥其应有的作用，量变也就会进入到质变的阶段。我们对A股市场的认知，不能简单地机械地看到一面，在价量时空的不同组合阶段中，其表现出来的复杂性远非肉眼所能看穿，预测之难也正在这里。

我们信心，“东风”不会不来，只是目前时段“东风”未成气候。一是经济还在复苏阶段，但依然会有一些“倒春寒”消息；二是投资信心回升需要过程，赚钱效应是最为重要的提振手段但目前还有些欠缺；三是长假窗口打开，短期让资金的流入趋于谨慎。从这个角度看，长假前如果指数能够稳住，并于震荡中收复8月28日的长阴，就将为长假后的行情大家坚实的基础。

“东风”吹起的迹象，首先来自于成交量，资金推动型的市场，没有成交量，上涨就如“无源之水”；其次是持续性强势板块，即行情领头羊，其勇敢的突围，才能带领多头冲锋陷阵；最后，是赚钱效应的出现和扩散，其示范作用将带来源源不断的入场资金，从而形成良性循环。

长假前的操作，可以谨慎从事，但对个股的分析、追踪和观察，却不应掉以轻心，即使手中无股也要心中有股，可战略性建仓，但还不到满仓的阶段。

筑底过程靠信心，预期向好毋置疑

9月份一上来的连续反弹，尤其是周一的放量光头中阳，展示了市场对周末有所加码的利好的欢迎。不过，从交易量看，依旧给人一种存量资金在场博弈的感觉，我们提出的两市成交稳定在万亿以上的初步目标，迟迟没能实现。A股仍看北向资金的脸色，在周一大幅流入之后，北向资金周二又大幅流出，指数随着这一资金的流入而普涨，又随着这一资金的流出而普跌。

有经验的投资者对A股普涨普跌的记忆，基本上以股市初期发展阶段的印象最为深刻，那时候投资者对股市理解并不深刻，因此每天看住龙头股“跟风”投资。龙头涨，所有股票都涨，不分贵贱；龙头跌，所有股票都跌，无论好坏。随着股市规模的迅猛发展和先进投资理念的逐步引进，这一局面才慢慢有所改观。到了近年渐渐地以结构性行情占据主流，一些无前景、无能力、无业绩的上市公司不断被边缘化，理性投资渐见端倪。股市似乎涨跌“无序”，但每天涨停、跌停各一堆，涨跌家数很难一边倒，倒也给人一种热闹的感觉。

齐涨齐跌只有在系统性风险强烈存在时较为明显。眼下也许可以算是靠系统性支撑的阶段，因此近乎齐涨齐跌的现象可以理解，但这里面也可以给我们一些启示。首先，这一现象显示了目前市场热点凌乱，市场尚未出现敢于按照自己节奏走出熊市的领头羊，此时动辄喊“牛市来了”，除了给自己壮大，暂时没有实质性意义；其次，结合两市成交量，这一现象也显示了A股底部仍会十分“磨人”，想着尽快“抄底”，立即见效，是不现实的。

当然，大的趋势向上是可以预期的。目前场外资金犹豫的原因，我们猜测一是市场信心的恢复需要一个过程，尤其是在经济基本面仍存在各种不确定性的情况下；二是市场的赚钱效应，即使在利好不断推出之后也并未显露出来，倒是追高者存在短期受套的可能；三是怕“雷”的中报密集期已经过去，但国庆中秋的长假即将到来，时间窗口很快开启，也束缚一部分风险厌恶者的入市脚步。

近期各大利好的针对性很强，比如最新的规范程序化交易，对于短线交易者来说，这个交易对手太厉害了，它也曾是一些个股突然暴涨暴跌直至引发系统性风险的源头。不过，规范不是禁止，在AI脚步不可阻挡的今天，规范的程序化交易仍是未来的趋势。以一己之力主观参与市场的投资者，仍需在未来制定好应对的策略，目前也许只能用长线投资的办法，避开这类交易策略的收割。

回到市场，行情已企稳是不必再讨论的事情，但底部如何形成且什么时候形成向上的趋势行情，则仍需要耐心等待，至少，上证指数要走好，还需要攻克上档的重重关隘，包括828的放量阴线、半年线和年线。

上证走势与北向资金再现剪刀差

实质利好迭出之下，行情开始有了起色。如果就A股市场的固有问题而言，目前市场所得到的利好，是没有能力完全解决的，但诚如之前我们所说，出台利好传递的是的希望和信号，也进一步筑牢了政策底，其对市场信心的提振和市场底部的构筑，都具有主导性的意义。

众所周知，A股至今仍不算是个成熟的资本市场，新兴加转轨是多年前给予的“定性”，如今看来似乎也并没有太大的改变。重融轻投、创易守难、喜新厌旧的问题，也许可以窥见全豹之一斑。重融资轻投资，这个问题一直在寻求改变但一直基本不变，只因我们一直找不到可以重视股份权益这种本应是企业极为昂贵的东西的理由，因而股权也就只能当成“筹码”；创易守难和喜新厌旧是相辅相成的两种现象，创业者的终极目标基本都是“上市”，能认为“公司上市”是创业的开始或第二次创业的，从创业者的心态看可能不会太多，因此当一个企业上市之后，持续经营的效果和能力反而常见的是每况愈下，而基于这样的市场经验，市场出现喜新厌旧现象也就“顺理成章”了——新上市公司毕竟尚有募到的一大笔资金可以产生投入后获得较好收益的预期。

这些应对之策渐渐积淀为市场投资文化，只要市场没有发生改变，投资文化也就鲜有改变的动力。比如我们倡导的价值投资理念，要真正形成，最重要的在于市场必须对此给予“奖赏”，而且应形成普遍现象。这几年实际上已出现了这样的苗头，但其中还是脱不掉一些“价值投机”的影子。如果长期价值投资经常得不到应有的回报，那么最市场的投资者采取的就会是眼下仍较为流行的“顺势而为波段操作”的中短线投资方法以获得价差为目标。

以前A股要么“死水一潭，要么大幅波动”的特性，主要就源自于长期投资难以获得应有的回报。因此，当A股在政策做多的明确信号之下重新走强之后，希望这次能不再重陷“一涨遮百丑”的老路，趁此机会解决掉深层次的市场自身问题，从一级市场到二级市场，从法人股权到公众股权，从信息披露到公司治理，从上市到退市，都能够有个实质推进的改革安排。也只有解决掉长期困扰股市发展的一些问题，才能将A股市场的各项功能真正调动并发挥起来。

回到行情上。在利好频出的背景下，短期市场波动较大，主力资金的分歧是较为重要的原因。我们此前提到的关注点——北向资金与行情走势的关系，周二尾盘再次见到上证指数走势与之出现的背离，即北向资金下午流出力度较大之时（收盘时沪股通由午盘的净流入1.3亿转为全天净流出20.95亿，同时北向资金由午盘的净流入38亿转为全天净流出6.8亿），上证指数依然强势维持稳定，甚至尾盘还出现较明显的剪刀差，这种苗头一旦成为常态，就将意味着北向资金对A股走势的“决定性”作用被终结，而摆脱这一资金困扰的A股，也才能在利好推动下，逐步走出一波像样的牛市行情。

周二反弹中，两市成交量反而有所萎缩，这显示多方力量的蓄积仍有一个过程，但不管磨底过程如何反复，对于A股未来的行情，都应该逐步乐观起来。

进入磨底期 注意新苗头

上证指数周二在接近年内最低点3073点（1月3日新年开盘第一天的最低点）时引发反弹，分时图上可以清晰地看到下午两点钟之后指数拔高时颇有点气势。不过，收盘时指数仍处于近期形成的下降通道之内，能否摆脱弱势局面？还需要后市多方努力。

近期盘面值得思考的地方颇多，其中，北向资金在目前的A股中所扮演的角色应该是最为关键的。众所周知，近一个月来北向资金持续大幅净流出，是A股行情突然陷入困境最明显的“风向标”。而今年以来行情的强弱表现，也几乎与北向资金的流入与流出同向而行。从统计数据上可以看到，一季度北向资金净流入高达1860亿元，同期上证指数上涨了5.94%；二季度基本处于平衡状态，北向资金最终流出28亿元，此时上证指数也处于高位震荡格局；三季度北向资金流出有所加速，至今净流出共176亿元。但这一数据是在7月份净流入高达467.67亿元之后出现的，可见北向资金在8月份出现了集中持续大幅的流出，是行情向下破位的重要因素。至周二，本月北向资金已净流出了643.66亿元，且基本集中在最近的这三周，8月11日当周流出255.8亿元，8月18日当周净流出291.16亿元，本周才两个交易日，也已经净流出了127.9亿元，北向资金会不会沿着这一趋势创出一周的流出新高，仍是投资者短期的关注重点和投资决策依据。

周二盘中几次异动，其实明显地与北向资金的动作有关，下午指数拉高时，可以见到该资金由负转正的流入过程。不过，尾盘北向资金再度持续流出，这时指数却仍能呈现高位震荡走势，这是否是境内资金被激活后已足以抵消北向资金流出冲击的新苗头？需要在接下来的走势中加以观察。

境外资金的流进流出，无疑与人民币汇率涨跌正相关，周二汇率反弹也让A股的反弹提供坚强的后盾，但目前A股市场仅靠北向资金进出而形成同向波动，却并非是正常的现象，毕竟这只是影响A股行情的一个因素。在“中特估”方兴未艾的A股，如何让市场真正形成一个符合自身特点的估值体系，吸引长期投资者在此驻足，并让他们能分享到上市公司的成长硕果，才是未来A故提升投资者信心，让场外资金敢于涌入场中的关键所在。

目前仍处于中报密集披露的尾段时间，“丑媳妇”有可能随时亮相，个股风险尚未尘埃落定，因此，尽管周二反弹中成交量有所放大，但在图形上指数的下跌趋势尚未改变，操作上仍宜观望为主。

短线发出止跌信号 多头需要长阳立威

上证指数周四继续低开，在补掉今年1月4~5日留下的跳空缺口（3129~3130）后震荡反弹，尾盘在金融地产等指标股带动下，各主要指数联袂走强，均以红盘报收。在指数已处岌岌可危之际，市场反弹颇像一场及时雨，对稳住市场投资信心大有裨益。

 在政策利好让A股产生持续反弹之后，交易量后续不济、北向资金持续逃离，随后又伴随各种“利空”消息涌现，这些都像一盆盆冷水浇向刚刚有了做多欲望的投资者心头。这种期望越大失望越大的“消息刺激”下的脉冲行情，也让市场跌势比此前更猛烈。于是各路人马“望闻问切”，纷纷开出“救市良方”，一时之间，各种声音甚嚣尘上，不过，“药方”并无新奇之处，依然集中在交易T+0、降低印花税、暂停IPO等历史上曾多次使用过的“救市”措施上。

对于上述各种“药方”，前两个我们一直不以为然，认为除了可以表达管理者短期“救市”的强烈愿望之外，对市场深层次的问题实际上并无多大触动。但对于暂停IPO，我们觉得可以两说。一、若是行政式的暂停，则不可取。尽管官方宣布暂停IPO，肯定会让行情为之一振，因而会被认为是“救市”组合拳之一，但其中长期效果跟T+0、降低印花税没啥区别，只是显示“政策底”更其“坚实”而已，何况，后市还有什么时候来“重启IPO”的难题；二、若是发行人自觉市场低迷，此时发行对自己筹资不利，承销商也怕此时发行存在失败风险，因而暂缓IPO进程等待适当时机，则值得提倡。这两种方式，结果虽然一样，但传达出来的信号却不一样。前者属于行政性信号，短期效果强烈但扭曲市场自身走势；后者发出的是市场化的信号，其对市场的影响力，虽温和却踏实。只是目前第二种信号依然缺失，IPO这种与二级市场行情基本脱节的现象，短期内也依然剪不断理还乱——这其实也是A股市场在未来应该解决的深层次难题之一。

在市场化、法治化、国际化改革方向未改的当前，重启过去的“救市”模式显然有点“低水平重复”的味道。因此，在政策做多意愿明确之后，解决A股深层次的问题才是上善之策。经验表明，估值底、政策底和市场底很少同时出现，最终的底部要由市场自身走出来。但市场底在“三底”中走得最为魔幻，因为这涉及到投资人的情绪波动。

周四反弹虽具有止跌意义，暂时也稳住了市场的悲观情绪，但市场依然未有摆脱弱势局面。我们此前所指出的外汇波动、北向资金流出问题的影响正在减弱，但他们的趋势也未扭转，短期而言他们仍是重要的观察指标。市场信心的重启，则仍需要一根带量的长阳来展示。在此之前，投资者暂且观望为宜。

行情又陷入尴尬 反弹无量则减仓

盘中降息消息出现，央行进行4010亿MLF续作，利率由之前的2.65%降至2.5%，意味着央行通过MLF续作方式降息15个BP。不过市场似乎直接忽视，尽管尾盘有收窄跌幅的动作，但全天走势仍沉浸在原有的节奏里，上下均显无力。上证指数是在前两次探过的低位稍作整理后重新上行，还是继续向下破掉支撑并补掉元旦之后出现的3129~3130那个小缺口？暂时难以判断。

政策利好之后，资金持续入场的迹象并没有出现，反因北向资金的大量净流出，出现了逆向而行的现象。8月7日以来，连续7个交易日这一数据都录得净流出，据同花顺数据，这7天两市共流出超过400亿元，这是今年罕见的现象。上周这一数据已创了年内一周北向资金净流出的新高，达255.8亿元；本周才过去了两个交易日，却已录得净流出144.36亿元，在场内仍靠存量资金博弈的情况下，北向资金的这种持续流出，杀伤力之大已见端倪。

而这也是我们希望市场能用一根长阳来确定上证指数向上突破的有效性，最终却在上周五等来了一根近乎光头光脚阴线，宣告了向下而不是向上突破，从而市场走势仍不得不回到原有轨道的主要原因。而造成这种反应的，是人民币汇率持续下行的问题，这一纠缠A股行情的问题，自5月份美元一波强劲的升值就已经开始，近期经过短暂休整后美元重新“启动”，使得北向资金流出加剧。实际上，两国利率反向而行，资金流出也是可以理解的。当然，这应该只是短期现象，毕竟汇率的单边行情不可持续。

站在目前的指数位置，我们见到市场向上的阻力重重，不仅是技术形态上的，还有交易量上的。不过，市场向下的空间也不是很大，不仅是政策上的支持，估值上也会有所支撑。就周二各主要指数的形态看，依然与前期的冷热不均一样：虽然同属于弱势，但上证指数仍属于形态保持得相对较好的指数，深证成指则在周二继续刷新年内的新低；科创50继续下行，滑向历史最低区域；创业板指与年内低位还有一步之遥。指数的协调性，也是趋势行情的一个判断指标，不协调证明多空分歧仍较大。

在目前的尴尬局面下，短线只能静观其变，仓位较重者则应在缺乏交易量的反弹行情中减仓，等待市场底真正到来时再加回来。北向资金、市场成交量，可以作为判断行情强弱的重要信号。

“闭”掉交易噪音 “多”挖潜力品种

本周A股行情似乎又重回旧轨道，在上周冲高回落之后，多方处于守势。尽管走势上呈价跌量缩的正常调整状态，但却大有将刚刚燃起来的看多情绪浇灭掉一大半的感觉。周二盘中倒能看到多方不遗余力地组织抵抗力量，中药板块超跌反弹，食品饮料逆市翻红，证券股发了力，但上证指数最终还是收出阴十字星，这是反弹高位后连收三阴，且位置处于半年线附近，可上可下的状态让市场心态重新谨慎起来。

短期利好连续刺激之后，市场似乎生出了“路径依赖”，利好刺激一旦减少，就“自造”一些给自己壮胆（比如T+0、降印花税）。这些没能落到实处的“利好”反而成了交易“噪音”，影响那些认同这是利好的交易者的心态，在外围市场走势尚可的情况下，A股继续调整向下，就又引发各种“合理性”解释，于是一些基本面的利空，就又吸引了交易者的眼球。

关于利空，宏观数据是意料中的，而对中报的“避险”则似可不必。眼下是中报密集公布期，从已公布业绩快报的114家公司情况看，有91家归母净利润增长率为正数，仅有23家为负数。而在此前业绩预告的1809家公司中，除一家公司表示不确定之外，预增、续盈、略增、扭亏类的共有1005家；预减、略减、首亏、续亏、增亏类的803家，整体看算是“报喜多于报忧”（以上数据来源均为同花顺），这类数据与往年相比并不逊色多少（预喜一般都在60%左右）。因此，认为中报期间需要“避险”的根据是不足的。当然，对一些个股的非系统性风险需要做规避，但这是不管任何年份、任何时候都必须要做的一件工作。

关于利好，从市场角度来说，系统性的利好不宜过多过滥，急吼吼地让行情井喷看似十分痛快，历史上也确实有过多次，但常见的是用力过猛后扭曲了市场的自然良性发展。市场近日正在热议中的T+0、降印花税之类的“利好”，其实更倾向于说话者的“一厢情愿”。交易制度的改变是个中性消息，不是什么利好，这个观点之前我们表达过了；而降印花税实际上属于“表皮”刺激，从全球范围观察，A股的印花税已经够低，交易成本并不是阻碍目前股市行情向好的深层原因。这也是我们认为这类“利好”属于交易噪音的理由。

从走势上看，连续几天调整后，市场需要的是一根重新放量的中阳线来发出明确的走强信号，因此下半周的走势较为重要。如果走势重陷小阴小阳的缩量整理格局，则行情恐怕又回到固有轨道之中，那样的话，随着投资者观望情绪的再度弥漫，市场关于“牛市”的期盼又将落空。就盘面观察，我们仍认为这个走强信号会很快发出，可以用看多的心态去挖掘潜力品种。

看似后继乏力 实则强势整理

7月最后5个交易日持续上攻，让各期K线图扭转了弱势格局，行情转强渐成市场共识。上证指数7月的月K线本来只是近乎十字星的形态，却最终拉成了实体达82点的中阳线；最新的周K线则以接近光头光脚的长阳形态，大有宣告调整就此结束的意味；日K线则从低位一跃而起，放量穿越5月底到7月中所形成的横向整理平台，剑指年内的最高点位3418点。尽管日线图上平台突破后给人的感觉似乎有点后继乏力，连续两天都收出带上下影线的近似十字星，但其实从另外角度则可理解为长阳之后的强势整理，属于缩小短线乖离的正常现象。

我们所关注的交易量的持续性问题，目前看来仍偏向于向好的方面转变。虽然周一两市上到11000亿元之后，周二又回到9500亿元，但只要日线图上已经金叉的5日均量线和10日均量线短期内不再发生死叉，交易量的恢复就值得期待。当然，市场日交易量恢复到万亿元，只是维持现有结构性行情活跃度的第一步。行情要继续走好，仍应如我们此前就指出过的那样，交易量要再上一个台阶，否则要推动扩容迅速的A股大盘走向牛市，并不容易。

交易量须足够大，这是我们针对A股历史行情的经验之谈。鉴于A股风险更多地来自于系统性的特征，市场资金大多具有中短期的性质，因此行情一旦处于弱势，离场的资金短期就不复进场，交易量就会越来越低迷，市场出现正反馈效应，最终需要借助外力的推动，市场才会从这个效应中重新走出来。而市场只要出现了转势的苗头，场外资金就会纷纷重新进场，此时呈现出来的就是成交量的持续放大，然后最后又会出现新的正反馈效应……尽管近年A股已经不再提“新兴加转轨”的问题，但目前来看，其与成熟市场的差距还是不容忽视的，上述正反馈效应就是其中之一。但也因为这样的特性，A股未来能不能走牛，放量筑底就是其中值得重点关注的信号。

本周在政策大利好之后，更多细化的措施也在逐步落地，比如关于恢复和扩大消费的20条措施，对住房、汽车、家居等大宗消费提出多项利好政策。而周二还发布了关于促进民营经济发展的28条具体措施。在提振经济的政策密集出台中，A股相关板块的信心将因此得到有效的提振，这对夯实市场信心尚待进一步提升的A股底部，无疑将起到立竿见影的作用。

当市场筑底现象逐步明朗，选择符合新的经济发展方向，且股价相对低估的公司，作为中长线的标的分批介入，将是可以在未来兑现眼下高值博率市场的价值了。当然，对于短线的震荡，仍应存有心理准备，但不管后市如何震荡，乐观心态，却是此时必须拾起的装备。

有望“三底共振” 期待持续放量

政策利好催生了绝地反弹行情。7月24日盘后，新华社发布会议对当前经济运行情况的分析和下半年的应对策略，其中“要活跃资本市场，提振投资者信心”成了A股绝地反击的导火索，政策底和市场底发生了共振。周二各主要指数纷纷跳空高开，并稳步向上推进，几乎都收出了一根留下较大缺口的光头光脚的中阳线。

历来A股市场对底部行情的研判，有估值底、政策底、市场底之说。纵观眼下的A股，尽管估值底属于变动不居的指标，且其中更重要的是市场心理在起作用，但去年以来上证A股的市盈率一直在10到12倍之间徘徊，沪深300在12倍左右波动，深圳A股则在25到32倍之间拉锯，创业板虽然仍高达50倍，但估值也处于历史偏低位置，无疑，A股处于估值底的判断，早就成为市场的共识，若说有所欠缺，那应该是对经济复苏预期方面的。

而政策底其实在年初就形成了，宏观政策自疫情后就传递了着力扶持经济复苏的各种信号，开年各地纷纷发起“高质量发展”动员，更传递了“开局即决战，起步即冲刺”的强烈信号，配合着降准降息等各种宽松的货币政策和专项债券、税费优惠等各种财政政策工具积极发力的“组合拳”，经济复苏的前景是可以预见的。只是庞大的经济体无法像小船那样“船小好调头”，动力给足，启动仍需要逐步呈现。一季度的惯性下滑，确实让已经乐观起来的投资者始料未及，也因出现了心理落差而更容易产生相对悲观的预期。不过，这也正好让本次会议公报具有拨云见日、力拔千钧的作用，毕竟市场由此深刻理解了经济恢复是一个波浪式发展、曲折式前进的过程，不能用这么短的时间去判断经济复苏的进程，更不应该对经济发展的韧性和潜力失去信心。

市场底更多地与市场预期相关，预期一旦得到有效扭转，那么行情向上，就是一个值得期待的事情。此前我们认为，上证指数去年在4月和11月构筑成了标准的双底形态，只是今年未能趁势向上，突破双底颈线位置，反而在今年5月创出3418点的年内高点之后转头向下，使得大的形态变得复杂起来，而期间正与一季报总体不佳使得市场预期再度出现变化有关，眼下市场进入半年报时间段，如果上市公司二季度环比改善，再次让市场预期转向，那么市场底的到来，也将是指日可待的事情了。若如此，则估值底、政策底、市场底的三底共振可期，下半年的行情值得期待。

目前市场的观察重点仍在于成交量是否能重新持续放大。近期上证指数反弹无果后再度下行，只用了6个交易日就将端午节前后暴跌的反弹修复行情“付诸一炬”，7月3日两市放出1万亿元交易量也就事后诸葛地成了“见顶”的标志，在那之后，交易量每况愈下，由9000，到8000，再到7000，可谓迅速拾级而下，至本周一创出了6599亿元，跌入低迷区域，期间大量个股盘中交易呈现锯齿状，被交易者调侃为“一分钱玩一天”的个股不在少数。周二受利好刺激，两市交易量迅速飙升到9490亿元，逼近万亿关口，但持续性如何，需要进一步观察。

从日线图上看，两市并未完全摆脱近期下降趋势的纠缠，多头的反击仍需要场外资金的积极参与，否则容易因短线的过度消耗而后继不足，从而产生较大幅度的震荡。因此，短线交易者最好制定几套方案，如果量能持续，则持股待涨；如果市场重新缩量，则须依据所持个股状况做减仓处理。长线而言，市场的值博率依然较高，持股等待即可。