一、洪通燃气(605169)

1.公司简介

洪通股份是一家专注清洁交通能源供应领域的天然气企业，主营业务为LNG、CNG、居民用、商业用和工业用天然气的生产、加工、储运和销售。

2.财务状况

2017-2019年，洪通股份营业收入分别为5.59亿元、7.64亿元、8.93亿元；同期净利润分别为7538.02万元、1.72亿元、1.68亿元。

洪通股份在2018年净利润实现了飞快的上涨，同比上升128.76%，但是在2019年营业收入继续上升的情况下，净利润却同比下降了2.53%，出现了“增收不增利”的情况。

洪通股份毛利率从2018年的39.49%下滑至2019年的34.11%，下降了5.38个百分点。洪通股份表示，从上游采购的天然气平均价格呈逐年上升之势，且2019年较2018年有较大幅度的提高；2019年国内LNG供给相对充足，LNG整体价格有所回落，从而导致毛利率出现下滑，产生“增收不增利”的情况。

3.募投项目

第十三师天然气储备调峰及基础配套工程项目77999.46

库尔勒经济技术开发区天然气供气工程项目12000

“洪通智慧云”燃气信息化建设项目2862

投资金额总计92861.46

4.风险点

洪通燃气在多年之前还曾有两次被当地法院纳入失信被执行人名单的黑历史，而对于这一黑历史，招股书中未做任何披露。不仅如此，洪通燃气还曾被工商局列入经营异常名录，同样的招股书中也未作披露！

5.结论

标准的公用事业公司，没什么亮点。

二、中金公司(601995)

截至2019年底，中金公司的净资产为485.32亿元，仅在行业内排名第13；而同为汇金系的申万宏源、银河两家券商的净资产均在700亿以上，而光大证券也较中金公司的净资产高出5亿元。

在净资本方面，中金公司截至去年底净资本为287.02亿元，而同期银河、申万宏源均已分别达到690.17亿元和561.48亿元，即便是光大证券，也比中金公司多出接近80亿元。

知名券商，A股上市后股价会很高，AH溢价会巨大，没有投资价值。

三、大洋生物(003017)

1.公司简介

大洋生物作为专业的化学原料制造企业，主要从事无机盐、兽用原料药等化学原料产品的生产和销售。目前公司主要产品包括碳酸钾、碳酸氢钾、盐酸氨丙啉、含氟精细化学品等，产品应用领域非常广泛，涵盖食品、农药、医药、化肥、玻璃等国民经济的方方面面。

本次募集资金投资项目达产后，大洋生物将新增年产2.5万吨碳酸钾、1.5万吨碳酸氢钾、3200吨含氟精细化学品的生产能力。招股书中表示，本次募集资金投资项目是在顺应市场发展需求前提下，扩大公司产能。项目建成并达产后，将进一步提升公司高规格等级产品市场份额，优化产品结构，增强盈利能力，提高公司的市场竞争力。

大洋生物表示，未来两至三年，公司将充分利用已有的技术优势、环保优势、产品优势、品牌优势和管理优势，通过本次募集资金投资项目的建设和实施，进一步扩大公司轻质碳酸钾、碳酸氢钾产品的市场占有率和品牌优势，持续巩固全球轻质碳酸钾、碳酸氢钾领域行业龙头地位和盐酸氨丙啉行业领先地位。

2.财务状况

大洋生物2017年至2019年分别实现营收5.55亿元、5.84亿元及6.22亿元，分别实现净利润5.03亿元、7.08亿元及7.95亿元。

公司经营活动产生的现金流量净额分别为8463.16万元、4863.83万元、3877.44万元、1.13亿元。

大洋生物的经营净现流和净利润存在较大出入，2016年经营净现流比净利润高5577.73万元，2017年度二者差异不大，2018年公司的经营净现流比净利润低3202.22万元，2019年经营净现流比净利润高3359.58万元。

2016年至2019年，大洋生物的毛利率分别为23.87%、24.99%、25.75%和25.13%，而2016年至2018年，可比上市公司的毛利率均值分别为26.44%、29.21%、31.20%。除了招股书中未能披露的可比公司2019年毛利率，现有数据中大洋生物毛利率均低于同行业上市公司均值，而且在可比公司中毛利率垫底。

3.募投项目

年产2.5万吨碳酸钾和1.5万吨碳酸氢钾项目20880.95

含氟精细化学品建设项目19843.7

补充流动资金项目4000

投资金额总计44724.65

4.风险点

2016年~2019年，大洋生物分别对浙江凯胜科技有限公司(下称“浙江凯胜”)分别计提了1089.62万元、1084.52万元、1084.52万元、1084.92万元的坏账准备，累计共达4344.38万元。

对于这笔坏账的由来，大洋生物仅表示，公司与浙江凯胜的合作开始于2008年，后因催收货款困难于2014年终止。因浙江凯胜目前已停止经营且被多家机构起诉还债，因此“预计”该款项无法收回、全额计提坏账。除此之外，大洋生物对该笔应收款的明细、账龄、两家公司的关系、交易往来以及浙江凯胜均无更多说明。

从大洋生物的招股书上看，浙江凯胜这家公司除了欠下高额“坏账”之外，与其似乎无更多联系。但实际上，两家公司的关系非常密切。

据大洋生物招股书中的描述，其公司与浙江凯胜的交易主要集中在2008年~2013年期间。而在2011年11月~2014年期间，大洋生物的第二大股东王宏都同时是浙江凯胜的控股股东，还有两家公司重叠的参股股东方中。这也即意味着，大洋生物与浙江凯胜在此期间的交易，存在重大关联交易的可能性。

5.结论

钾盐龙头，业绩有一定周期性，现金流极差，不建议关注。

四、五洲特纸(605007)

1.公司简介

五洲特纸主营业务为特种纸的研发、生产和销售。根据产品下游应用领域不同，公司专注于生产食品包装纸、格拉辛纸以及描图纸，根据客户需求提供优质的产品及服务。经过十余年的产业深耕，公司已经建成5条原纸生产线并形成了年产近47万吨原纸的生产能力，现已发展成为国内规模较大的食品包装纸生产企业和国内重要的格拉辛纸、描图纸生产企业。

特种纸作为造纸行业中的高技术产品，技术革新速度较快。五洲特纸重视技术研发与技术创新，2017年至2019年上半年，公司研发投入达2501.64万元，在营业收入中的占比均相对平稳，未来随着公司募投项目的实施，公司在研发方面的投入将持续增加。

提及未来发展，五洲特纸表示，将以成为国内一流的专业化特种纸制造企业为目标，积极推进清洁化生产、降低污染排放，探索出资源节约型、环境友好型的可持续发展之路。积极探索横向发展，加大公司的科研投入和新产品开发力度、拓展公司产品的应用领域和范围，实现公司产品多元化；深入延伸产业链，通过延伸上下游产业链，把公司打造成为林、浆、纸于一体的资源综合利用企业。

2.财务状况

2017年至2019年上半年分别实现营收18.61亿元、21.49亿元及11.18亿元；净利润分别为1.72亿元、1.65亿元和5970.42万元。

经营活动产生的现金流量净额分别为1.96亿元、1.87亿元、2670.06万元、-3578.54万元。

五洲特纸应收账款居高不下，且应收账款前五大客户之一的浙江望湖蓝图纸业有限公司可能存在坏账风险。截至2016年末、2017年末、2018年末以及2019年6月末，五洲特纸应收账款账面价值分别为3.26亿元、4.01亿元、4.11亿元和4.81亿元，各期末公司单项金额重大并单项计提坏账准备的应收账款分别为3266.83万元、3264.92万元、3194.92万元及3194.92万元，对浙江望湖蓝图纸业有限公司的单项金额重大并单项计提坏账准备的应收账款分别达3015.34万元、3013.43万元、2943.43万元、2943.43万元。

报告期各期末，五洲特纸存货净额分别为1.95亿元、1.70亿元、2.15亿元和2.69亿元，占流动资产比例分别为19.72%、20.71%、21.29%和23.79%。公司存货主要为原材料和库存商品，合计占比均在92%以上。

3.募投项目

年产20万吨食品包装纸生产基地建设项目44527.01

研发中心建设项目3250.64

投资金额总计47777.65

4.风险点

五洲特纸及其子公司还曾多次因安全、环保问题遭监管处罚。五洲特纸在生产经营过程中发生了一起一人坠落伤亡事故。2018年1月2日，因生产改换品种需清洗浆池，公司一名员工在清洗A102号叩前池时，不慎掉入该池内，经抢救无效死亡。衢州市衢江区安全生产监督管理局对公司罚款25万元。

五洲特纸还曾于2015年3月11日收到衢州市环境保护局出具的环保处罚，处罚事由是私设暗管。依据《中华人民共和国水污染防治法》第75条第2款，衢州市环境保护局责令改正环境违法行为，罚款人民币壹拾万元整。

这几年五洲特纸的销售量并没什么提升，其营业收入的提升主要来自各种产品价格的上涨。2016-2018年食品包装纸、格拉辛纸、描图纸均价分别上涨31.53%、14.00%、30.10%，导致同期营业收入上涨了31.04%。

虽然售价上涨，但2017-2018年的毛利率却出现了下滑，从20.12%下滑到16.88%，招股中称是由于原材料涨价幅度大于售价，五洲特纸无法完全把原料涨价传递给下游所致。近两年五洲特纸的最主要原材料木浆价格出现大幅上涨，涨幅明显大于五洲特纸产品价格涨幅，而木浆采购额占总采购额的比例又非常高，2016年至2018年占比分别为75.49%、75.34%、80.53%，木浆价格的波动很大程度上决定其毛利率的变动，如果未来木浆价格进一步上涨，其毛利率大概率将进一步下降。

五洲特纸2018年新增了不少产能，体现在固定资产由2017年末的2.78亿暴增至2018年末的6.48亿。产能也由之前的31.56万吨/年扩增到近47万吨/年。另外，五洲特纸还计划继续投入4.45亿用于年产20万吨食品包装纸的项目，完成后产能达到67万吨/年，是之前的2倍还多。

5.结论

造纸企业，下游面向食品包装，过去业绩增长主要来自于价格提升，且毛利率大幅下滑，现金流很差，不建议关注。

六、金富科技(003018)

1.公司简介

近几年来,我国饮料行业取得了长足的发展,且呈现稳步增长的态势。根据欧睿国际数据统计,预计2020年饮料销售金额有望突破6000亿元。在这个庞大的市场下,受益的不仅仅是下游的各大饮料厂商,处于产业链中游的塑料防盗瓶盖企业也得到了不少好处。

金富科技成立于2001年,近20年来一直专注于塑料防盗瓶盖等塑料包装用品的研发、生产及销售,现已成长为我国最大的塑料防盗瓶盖供应商之一,年销售量上百亿个。

据Freedonia咨询公司发布《全球塑料瓶盖市场报告》,预测全球塑料瓶盖需求将以每年4.1%速度增长,到2021年全球塑料瓶盖需求量将达到1.9万亿个。同时,该行业集中度较低,服务于本地的制造企业在全国范围内普遍存在。面对如今竞争激烈的市场,金富科技能获得较大的市场份额,成为行业佼佼者,与其对技术的研发创新和对品质的保证密不可分。

饮料瓶盖对密封性、开启性、安全性、设计性都有较高要求,正因如此知名饮料企业对供应商认证极为严格。经过多年的自主研发和创新,金富科技形成了过百项专利,在生产工艺上取得重大突破,已然达到了行业领先水平。金富科技亮丽的成绩单背后,除了拥有自主研发技术的强大支撑,也离不开对产品质量的严格把控。在金富科技严格的品控体系下,产品稳定性突出,使用不良率仅万分之四到万分之五。

2.财务状况

017年-2019年，金富科技营业收入分别为49,794.72万元、56,839.73万元、59,816.37万元，净利润分别为5,230.86万元、8,485.91万元、10,376.79万元。

2019年营收同比增幅仅为5.24%，明显低于2018年的14.15%；2018年和2019年的净利润同比增速分别为62.23%和22.28%，但2017年的净利润则曾同比大幅下滑39.53%。

3.募投项目

塑料瓶盖生产基地扩建项目29256.66

饮料塑料防盗瓶盖生产线技改项目10258.9

研发中心建设项目4516.17

补充流动资金项目5000

投资金额总计49031.73

4.风险点

金富科技的第一大股东陈金培直接持有公司70.39%的股份，董事陈婉如也即陈金培之妻直接持有公司15.46%的股份，两个员工持股平台金盖投资和倍升投资的法人代表均为陈金培之女、现任公司董事长陈珊珊，合计持股比例为7.7%，则三人合计控制金富科技公司股份高达93.55%，为一致行动人。

公司的控股股东、原董事长陈金培于2012年因走私案获刑，随后在2016年陈金培将董事长、总经理职位让位于陈婉如，2017年4月董事长则变更为陈姗姗。与此同时，金富科技在经营层面也存在复杂的家族控制问题，招股书显示，公司董事、副总经理叶树华与陈婉如系表姐弟关系，金富科技的内控是否能够执行到位是值得市场关注的。

华润怡宝占公司收入的一半以上，客户过于集中。

5.结论

依附于瓶装水市场的上游细分企业，虽然是隐形冠军，但由于下游整体行业增速缓慢，公司营收增速会非常低，依靠毛利率的提升也会有极限，不过如果估值足够低的话，也是可以关注的。

七、科翔股份(300903)

1.公司简介

翔电子成立于2001年，总部位于广东省惠州市，是一家从事高密度印制电路板研发、生产和销售的高新技术企业，主要产品为高密度互连板(即HDI板)、厚铜板、高频/高速板、金属基板、IC载板等PCB产品，产品终端应用于消费电子、通讯设备、工业控制、汽车电子、计算机等领域。

据了解，科翔电子自成立以来，始终坚持以市场为导向，以持续不断的产品和技术创新构建完整的产品链，满足客户多样化制造需求。科翔电子与兆驰股份、九联科技、星网锐捷、特发东智、大华股份、阳光电源、掌讯通讯、移为通信、世纪云芯、东聚电子等大量知名电子信息产品制造商建立了紧密的合作关系，获得了“阳光电源战略合作伙伴”、“星网锐捷精诚协作供应商”、“兆驰股份杰出供应商”等荣誉称号。

未来，科翔电子将继续坚守“高效、创新、绿色、智能”的发展理念，秉持基于产业而非产品的成长思维，积极把握电子信息和集成电路领域迭代创新与智能制造带给PCB产业的战略性机遇，持续为电子信息产业提供多元化、高品质的PCB产品，力争成为全球领先的PCB综合解决方案提供商。

2.财务状况

2017年到2020年一季度，科翔电子的营业收入分别为11.38亿元、11.97亿元、13.28亿元、2.81亿元；净利润分别6,279.98万元、5,133.03万元、7,496.18万元、1,256.01万元。

科翔电子PCB产品应用于消费电子领域的收入占公司主营收入的29.73%;应用于通讯设备领域的收入占到27.12%;而应用于工业控制领域的收入占到23.18%，是公司2018年增长较快的应用领域。

2016-2019年6月末，公司经营活动现金流量净额分别为8252.37万元、-5103.96万元、6627.20万元、187.84万元

3.募投项目

江西科翔印制电路板及半导体建设项目(一期)74288.3

4.风险点

2016 年5月，科翔电子开具三笔共4,430万元无真实交易背景的银行承兑汇票，所得资金全部用于偿还到期银行贷款，上述票据于2016年8月到期解付。

2016 年和2017年，公司分别发生4,600万元和900万元的转贷（满足贷款银行受托支付要求，通过供应商进行银行贷款），上述贷款后按期足额偿还全部本金和利息。

此外，2016年和2017年，公司还存在个人账户用于资金收付的情形。2016 年，公司开始规范前述行为，逐步清理与注销个人卡账户，至2017年11月才注销全部个人账户。

通过第三方回款（销售回款方与合同签订方不一致）。2017年至2020年1-3月，第三方回款金额分别为2,509.48万元、1,268.00万元、1,167.57万元、70.86万元，主要为关联方代付和合作伙伴代付。

2018年6月5日，深圳富创通科技有限公司（原告，下称：富创通）因买卖合同纠纷将科翔电子告上法院，要求被告赔偿因交付产品质量问题造成经济损失158.27万元。一审判决科翔电子败诉应向富创通赔偿143.36万元，而后科翔电子不服一审判决提起上诉，截至2020年3月31日，二审正在审理中。

而科翔电子因产品质量问题被告上法院还不止这一起。深圳市南山区人民法院（2017）粤0305民初8828号裁定书，深圳市火乐发展有限公司（下称：火乐公司）控诉科翔电子产品存在质量问题，法院判决科翔电子赔偿火乐公司179万元，二审维持原判。

中国PCB产值第一的鹏鼎控股再国内的市占率达到11.95%，排名前十的企业国内市场占有率约41.8%。公司行业排名第21位。

从2017年到2020年一季度，公司研发投入占当期营业收入的比例分别为 4.99%、4.89%、4.88%和 4.29%，虽然公司称达到行业中上游水平，但比例递减反映研发受重视程度趋于下降，这对科技公司的可持续发展不利。

5.结论

规模较小的PCB公司，现金流极差，还有一堆的毛病，不建议关注。

八、豪森股份(688529)

1.公司简介

豪森股份在汽车发动机智能装配线和变速箱智能装配线等动力总成领域居于国内领先地位。公司在服务传统燃油汽车的基础上，近年来逐步开拓新能源汽车领域市场，在混合动力变速箱智能装配线、动力锂电池智能生产线、氢燃料电池智能生产线及新能源汽车驱动电机智能生产线等细分领域取得重大突破。

在传统燃油车领域，公司产品主要包括发动机智能装配线、变速箱智能装配线和白车身焊装智能生产线；在新能源汽车领域，产品主要包括混合动力变速箱智能装配线、动力锂电池智能生产线、氢燃料电池智能生产线和新能源汽车驱动电机智能生产线等。

公司的发动机智能装配线形成了对汽油机、柴油机及船用柴油机全领域覆盖，对装配技术的全类型覆盖。公司于2004年承接第一个发动机装配线项目，此后继续深耕于动力总成装配线领域。豪森股份为上汽通用、华晨宝马、康明斯、卡特彼勒等超过20余家客户完成了超过50条发动机智能装配线整线项目。

公司的变速箱智能装配线形成了对手动变速箱、AT变速箱、DCT变速箱、CVT变速箱、混动变速箱等变速箱的全领域覆盖，对装配技术的全类型覆盖。豪森股份为上汽通用、华晨宝马、长安福特、采埃孚、格特拉克、上汽集团等超过10家客户完成了超过30条变速箱智能装配线整线项目。

在白车身焊装智能生产线领域，公司全面掌握了产线所需要的工艺规划技术、产品设计技术及相关生产制造技术，能为客户提供白车身焊装智能生产线所有的产线规划、研发设计、生产制造等业务。

公司的动力锂电池智能生产线包括动力锂电池模组/PACK智能装配线和动力锂电池芯智能生产线两大部分。动力锂电池模组/PACK智能装配线形成了对圆柱电池、方形电池及软包电池全领域覆盖和对装配技术的全类型覆盖。在动力锂电池芯智能生产线方面，公司完成了方形硬壳电池芯智能生产线中、后段的工艺研发设计和核心工位设备的试制；在软包电池芯智能生产线方面，完成了极片成形到分容、化成的工艺研发设计。目前，锂电池芯智能生产线产品正在开拓市场。

在国内，公司的氢燃料电池智能生产线和智能生产设备已经受到捷氢科技、新源动力和潍柴动力等氢燃料电池先行企业的认可；在国外，公司已经获得世界领先的氢燃料电池技术公司加拿大巴拉德动力系统有限公司的订单。公司在氢燃料电池生产线工艺规划、工位设备研发制造方面处于国内领先地位。

公司的新能源汽车驱动电机智能生产线重点研究开发目前市场需求最大的扁线电机工艺装备生产线，同时通过自主研发和与圆线电机工艺装备厂商合作等方式，积极拓展传统圆线驱动电机工艺装备领域。公司现已经获取上海龙芯、天际汽车、宁波威睿汽车等客户的驱动电机智能生产线订单。

在传统燃油车领域，豪森股份已经有能力独立完成各类发动机（汽油机、柴油机）和变速箱（MT、AT、CVT、DCT及其混动产品）的工艺规划能力，并建立了各类发动机（汽油机、柴油机）和变速箱（MT、AT、CVT、DCT及其混动产品）的工艺方案库。公司的多项装配技术属国际或国内首创。

在新能源汽车领域，公司在混合动力变速箱智能装配线领域获得了上汽通用等大客户的订单，确立了优势地位；在动力锂电池智能生产线领域开始获得巨大突破，获得了特斯拉、华晨宝马、上汽通用、一汽大众、孚能科技等国内外客户的认可。

氢燃料汽车目前在国内仍处于起步阶段，未来发展空间广阔。豪森股份是最早发力氢燃料汽车装备的设备供应商之一，无论是关键设备的研发制造水平，还是产线的工艺规划能力，均处于行业领先水平，获得了加拿大巴拉德、上海捷氢、新源动力和潍柴动力等行业领先客户的认可。

招股说明书显示，豪森股份经过超100条智能生产线整线项目的执行，积累了大量应用于智能装备制造的核心技术。其中，有代表性的技术包括智能柔性装配单元技术、MES系统、在线测量测试技术、多品种整线柔性自动控制技术、多机型机器人柔性拧紧技术、EOL测试台架、多仓串联式热压整形及HIPOT测试技术、动力锂电池导热棉保护膜自动分离技术、动力锂电池结构胶及导热胶自动涂布技术、动力锂电池模组堆垛技术、氢燃料电池电堆自动堆叠技术、氢燃料电池三腔自动一体化气密性检测技术等。

2.财务状况

2017年至2019年，豪森股份实现营业收入分别为6.55亿元、8.17亿元和10.51亿元；实现净利润分别为3187.60万元、4714.43万元和3400.56万元；2019年，豪森股份净利润同比下滑27.87%。

经营活动产生的现金流量净额分别为1.03亿元、-8649.12万元和-969.57万元。2017年年末、2018年年末和2019年年末，豪森股份应收账款余额分别为1.36亿元、1.89亿元和2.49亿元，占营业收入的比例分别为20.83%、23.16%和23.69%，占流动资产的比例分别为9.94%、11.38%和14.68%；占总资产的比例分别为7.37%、8.67%和11.15%。2018年和2019年，该公司应收账款余额同比分别增长38.79%和31.56%。2017年至2019年，豪森股份存货分别为9.50亿元、12.47亿元和11.61亿元，占当期流动资产的比例为 69.31%、75.00%和 68.50%，占资产总额的比例分别为51.37%、57.10%和52.01%，为流动资产和总资产最为重要的组成部分。

3.募投项目

新能源汽车用智能装备生产线建设项目46353.66

新能源汽车智能装备专项技术研发中心建设项目10116.67

偿还银行贷款项目25000

投资金额总计81470.33

4.风险点

公司2019年新能源汽车业务几乎腰斩。2018年和2019年，豪森股份来自新能源汽车领域的收入分别为2.69亿元和1.25亿元，占营业收入的比例分别为32.97%和11.91%。

在2017年末，公司合并资产负债表中未分配利润一栏还有6,253.65万元，到了2019年末，竟然变成了负数-518.29万元了。这三年的分红，主要集中在2019年，合计金额达1.14亿元。就拿最大的这笔1.04亿元的分红来说，按照豪森股份的说法，算是对2019年中期业绩的分红。而公司2019年全年的净利润只有3,400.56万元，你半年度的分红金额就已经是全年利润的3.06倍。

那么，这1.45亿元都分给了谁呢？那就是2019年7月26日，半年度分红后不久，豪森股份实施了股改前的第二次增资，本次增资新增的六位股东均是员工持股平台。而在这次增资之前，董德熙、赵方灏和张继周三位实控人对豪森股份的持股比例为100%。也就是说，三位实控人连一分钱好处都不想留给本公司员工：这1.45亿元，最终全部进了这三个人的口袋。

5.结论

一个上市前就被控制人掏空的垃圾公司，虽然拿现在最火热的新能源车做噱头，但实际上，公司电动车业务收入19年大幅下滑，不建议关注。

九、宝丽迪(300905)

1.公司简介

宝丽迪成立于2002年，总部位于江苏省苏州市，专注于化学纤维原液着色和功能改性的核心原材料——纤维母粒的研发、生产与销售，并为客户提供产品应用的技术支持，产品主要包括黑色母粒、彩色母粒、白色母粒。同时，宝丽迪可以配合下游客户的需求，添加助剂使纤维母粒具备阻燃、防透明、抗老化、抗静电、透气等功能，作为功能母粒应用。

据了解，宝丽迪自成立以来，始终专注于纤维母粒的研发、生产和销售，致力于成为“原液着色技术”的推广者和引领者。通过近二十年的持续研发创新，宝丽迪不断开发新产品，以满足下游客户对于纤维色彩和功能性的多样化要求。宝丽迪深入贯彻创新驱动发展战略，依靠技术研发创新、产品开发创造、创意性的产品功能设计、经营模式和管理理念，实现了业务规模和经营业绩的快速增长。

宝丽迪始终坚持“核心技术外延”的理念，凭借自身在纤维母粒领域多年积累，形成了基础技术和生产工艺有机结合的核心技术体系，实现了产品特性优质化和产品功能多样化，开发创造了7万余项产品配方，形成了庞大的数据库。目前，宝丽迪已与荣盛石化、盛虹集团、恒力集团、恒逸石化、仪征化纤等多家知名化学纤维制造商建立了稳定的合作关系。

未来，宝丽迪将继续遵循“全员、全力、至快、至精”的质量管理方针，积极承担低碳环保的社会责任，保证产品安全性、可靠性，以技术为先导，进一步优化产品结构、完善产品性质、提高生产能力，持续改进产品的规模化生产工艺技术，提高生产设备的自动化程度，加大研发投入，坚持以自主研发为主、合作研发为辅的研发模式，引领纤维母粒行业发展。

2.财务状况

宝丽迪目前产品主要包括黑色母粒、彩色母粒、白色母粒和功能母粒，其中黑色母粒的销售收入占比常年保持在60%以上。2016年至2019年，宝丽迪营业收入分别为44246.80万元、49339.95万元、61706.95万元和71204.93万元，净利润分别为5474.60万元、3485.70万元、6314.23万元和10065.83万元。总体呈现增长态势。但是同期，公司经营活动产生的现金流量净额分别为4931.99万元、2318.19万元、4004.35万元和7138.16万元，公司的现金流并没有随着业绩增长得到明显的增加。

2016年至2019年，公司主营业务毛利率分别为23.66%、19.93%、18.45%和23.92%，其中2017年、2018年连续两年毛利率下滑。

2020年1-6月，公司实现营业收入为29315.47万元，较2019年同期减少11.96%；归属于母公司股东的净利润为4527.55万元，较2019年同期减少1.75%。招股书中，宝丽迪预计2020年1-9月的营业收入为45815.47万元至50315.47万元，较上年同期变动幅度为-11.52%至-2.83%，预计归属于母公司股东的净利润为6672.55万元至7887.55万元，较上年同期变动幅度为-8.27%至8.43%，增长可能出现停滞。

3.募投项目

新建研发及生产色母项目38696.45

高品质原液着色研发中心项目3331.4

补充流动资金5000

投资金额总计47027.85

4.风险点

2017年至2019年，宝丽迪的研发费用分别为703.53万元、1063.83万元、1450.79万元，占营业收入的比重分别为1.43%、1.72%、2.04%。虽然连续增长，但宝丽迪的研发投入低于同行业可比公司。宝丽迪在申报稿中列举了三家同行业可比公司，它们分别是美联新材、道恩股份、红梅色母。比例上看，以上三家的研发费用占比均值2017年到2019年分别为3.27%、3.34%、3.70。都远高于宝丽迪。

具体在研发工作方面，宝丽迪还存在外部助力，公司与日本日弘色料株式会社技术（以下简称“日弘色料”）、东华大学存在合作关系。宝丽迪曾出资10万美元，委托日弘色料开发纤维用高浓度二氧化钛色母粒；在专利上，公司拥有核心技术12项，发明专利10项，但其中，宝丽迪曾以受让方式取得东华大学4项发明专利，同时还与东华大学共有一项专利，为“一种支链型可降解亲水聚酯母粒及其制备方法”。

此外，宝丽迪的技术与研发人员的学历构成也不高。截至2019年年末，宝丽迪的技术与研发人员共有72人，但公司本科学历仅有27人，硕士及以上学历仅3人。

而这30个本科以上学历的员工，还有属于非研发部门的，比如财务总监袁晓锋为本科学历。宝丽迪的技术与研发人员中本科以上的比例不到41.67%。

而研发成果方面，根据国家知识产权局查询显示，宝丽迪2015年12月4日至2018年1月30日共申请的9项发明专利均遭驳回。其中，4个驳回失效，5个为驳回等复审请求。宝丽迪2018年1月30日之后的发明专利申请则还在审核中。

5.结论

细分行业的小龙头，化纤行业上游公司，下游荣盛石化等景气度较高，带动公司业绩表现不错，现金流较差，研发较差，有一定的周期性，类似于坤彩科技的投资属性，但全球竞争力要弱一些，可以关注。

十、利扬芯片(688135)

1.公司简介

利扬芯片是一家于2010年成立于东莞的民营企业，2015年在新三板挂牌.

集成电路的产业链，可以分为芯片设计、晶圆制造、芯片封装和集成电路测试四大板块，但在实际操作中，不光是成品芯片需要测试，晶圆也需要测试，就算是像华为海思这种专注做芯片设计的企业，也有测试需求。在上述的四大板块中，封装和测试板块相对于芯片设计、晶圆制造板块，已经是中国大陆发展最完善的板块，中国的长电科技、通富微电和华天科技进入全球封测企业前十强。

利扬芯片做的，是集成电路测试服务，既做晶圆测试（简称“中测”、“CP”， Chip Probing），也做芯片成品测试（简称“成测”、“FT”，final test）。要指出的是，虽然测试是芯片质量的“守门员”，伴随着集成电路一路发展而来，但在国内，像利扬芯片这种独立的第三方测试厂商，起步较晚，分布比较分散且业务规模不大，封测一体公司、晶圆代工公司、IDM厂商和芯片设计公司也会承担测试任务。

利扬芯片的招股书注册稿介绍，在过去10年的发展中，公司已经完成超过3000种芯片型号的量产测试，测试的芯片产品用于通讯、传感器、智能可穿戴设备、计算机、汽车电子、北斗应用及工控领域，工艺涵盖8nm、16nm、28nm等制程。

芯片成品测试是利扬芯片主要的营收来源，该部分的营收占到公司主营业务收入的70%，主营收入剩下的30%来自晶圆测试。

利扬芯片介绍，行业内并没有明确的测试平台分类标准，但是公司按照技术参数将测试平台分为高端和中端。

高端测试平台可以实施的测试技术种类相对中端测试平台更丰富，而且可以向下兼容中端测试平台，例如FPGA芯片（现场可编程门阵列，可以看做半定制的芯片）、SoC芯片（系统级芯片）的测试只能在高端测试平台完成，而中端测试平台通常只测试市场上比较成熟、应用很泛的芯片，例如MCU、指纹、电源管理、触控领域的芯片就用中端测试平台。

而到底用到哪种平台、测试芯片的类型、数量、平台产能的利用率等因素，都有可能影响到利扬芯片的毛利率。

利扬芯片2019年的财报数据显示，FT-高端测试平台的毛利率能达到77.32%，FT-中端测试平台的毛利率为47.32%，而在CP测试，CP-高端测试平台的毛利率只有23.75%，还低于CP-中端测试平台41.77%的毛利率。

不难看出，在高端测试平台产能不受限的情况下，越是能更多接收需要用到高端测试平台的成品芯片测试，利扬芯片的毛利率就越高。

2.财务状况

2017年-2019年期间，利扬芯片的营收节节攀升，分别为1.29亿元、1.38亿元和2.23亿元，归属母公司净利润也逐年提升，分别为1946万元、1592万元和6083万元，主营业务的毛利率分别为43.38%、39.87%和 53.83%。

3.募投项目

芯片测试产能建设项目40991.2

研发中心建设项目10294.2

补充流动资金项目5000

投资金额总计56285.40

4.风险点

2017年-2019年期间，利扬芯片的前5大客户销售收入分别占到营业收入的87.61%、77.04%和 76.39%。利扬芯片想扩大客户群，特别是集成电路国产替代进程加快之后，潜在客户增多，2018年，利扬芯片新增25家客户，2019年，又新增30家客户。

但芯片测试，先要通过工程批、小批量测试验证芯片产品在功能上基本无大缺陷才能进入量产测试阶段，而能不能进入量产测试阶段，最为关键的，要看芯片产品是否能在终端市场大量推广，如果不能，客户也无法给利扬芯片订单。这需要时间培育和等待。

相对其他集成电路测试厂商，利扬芯片的客户群还有一个很大的风险隐患，就是它的第一大客户是深圳市比特微电子科技有限公司。2019年，利扬芯片与比特微公司发生的交易额为6670万元，占到公司当年营业收入的28.75%。

比特微是做区块链和人工智能应用场景的芯片设计公司，实际主要产品是神马矿机。矿机巨头比特大陆原本也风头无两，谋求港交所上市，但截至目前不光尚未成功登陆资本市场，2019年末以来，公司内部还发生创始人夺权的“宫斗”戏码。

比特微的实控人也身陷麻烦。2019年12月，比特微的实控人杨作兴被深圳市南山区检察院以职务侵占罪批准逮捕，目前还未有进一步消息。

据中国半导体行业协会的统计，2019年中国集成电路设计行业销售额达到3063.50亿元人民币，而据台湾工研院的统计，“集成电路测试成本约占到集成电路设计营收的6%-8%”，照此推算中国的集成电路测试市场规模大概为184亿元。

不到200亿元的测试市场规模并不大。而利扬芯片2019年的营收只有2.23亿元，市场占有率很低。利扬芯片面临不少竞争对手。

目前全球最大的第三方芯片测试公司是台资的京元电子（2449.TW），2019年实现营收59.46亿元人民币。台资的芯片测试企业不光抢占中国大陆所需的芯片测试业务，也将厂区建到大陆来。

除开第三方测试公司，利扬芯片还得面对封测一体公司的竞争。中国大陆的封测一体龙头企业有长电科技、华天科技和通富微电，台资有日月光，美资有安靠(Amkor)。封测一体公司业务规模会比只做测试业务的企业大一些，而且由于有封装业务，更容易获得测试订单。

晶圆代工企业方面，华虹宏力、中芯国际、上海华立，都具备晶圆测试能力，不过晶圆厂的测试项目比较少，交货周期也偏长，测试成本比较高，有些晶圆厂在保留自身测试能力的情况下，也会委托第三方进行测试。

公司预计2020年1-9月归属上市公司股东的净利润2900.00万至3100.00万，同比变动-2.90%至3.80%，半导体及元件行业平均净利润增长率为40.42%。

5.结论

本质上是三方检测公司，行业本身天花板较低，国内市场不过200亿，公司和行业老大差距数十倍，行业是否能否进一步加速扩大发展还很难判断（很多封测公司都会选择自己检测，所以这个行业整体规模才那么小），公司过于依赖单一客户，且大客户面临巨大的问题，20年业绩已经出现下滑，保持谨慎关注。

十一、蚂蚁集团(688688)

1.公司简介

蚂蚁集团，其作为互联网科技独角兽，在业务成长性、盈利成长性方面都有卓越的表现。自成立以来，蚂蚁集团立足服务小微企业，勇攀金融创新技术高峰，和金融机构合作将服务触角延伸到中国经济的细微领域，已经建立一个涵盖消费者、商家、金融机构、第三方服务商和战略合作伙伴的企业生态系统。支付宝APP年服务超过10亿用户、超过 8000 万商家，月活用户超7亿。若按照总支付交易规模和数字金融交易规模分别计算，蚂蚁集团无疑已经是中国领先数字支付提供商和领先数字金融平台。

截至今年6月30 日，蚂蚁集团共有境内控股子公司70 家，境外控股子公司98家，参股的合营及联营公司58家。其中，重要子公司共有20家（14家重要境内子公司，6家重要境外子公司）。

14家重要境内子公司中，主要从事APP运营及互联网相关业务的支付宝（杭州）信息技术有限公司最赚钱。其2019年实现净利润96.99亿元，今年上半年实现净利润86.47亿元。

招股说明书显示，支付宝 APP 连接了中国超过10亿用户、超过 8000万商家及超过2000家金融机构合作伙伴。在截至 020年6月30日止12个月期间，公司的境内用户在平台上完成了共计118万亿元的总支付交易规模。

此外，蚂蚁智信（杭州）信息技术有限公司、重庆万塘信息技术有限公司、蚂蚁胜信（上海）信息技术有限公司及天弘基金管理有限公司四家重要境内子公司今年上半年净利润也超过10亿元，分别为73.08亿元、28.61亿元、14.09亿元和12.87亿元。其中前两家公司为蚂蚁集团数字金融科技平台板块中的微贷科技平台，主要提供微贷相关技术服务。

而蚂蚁集团的6家重要境外子公司中，有4家今年上半年为亏损状态。其中境外股权投资平台API (Hong Kong) Investment Limited今年上半年亏损金额最多，为1.95亿美元。

此外，蚂蚁集团还有两家重要参股的合营及联营公司。其中，蚂蚁集团直接持股30%的浙江网商银行股份有限公司2019年实现净利润12.56亿元，今年上半年实现净利润5.5亿元。

在营收构成方面，招股说明书显示，蚂蚁集团提供的服务涵盖数字支付、数字金融科技平台和创新业务等多个领域。其中，数字金融科技平台收入在公司的收入占比不断提高。2019年度及2020年上半年，数字金融科技平台收入占公司总收入的比例分别达到56.20%和63.39%。

蚂蚁集团的数字金融科技平台大部分收入来自向合作金融机构收取的技术服务费。具体包括微贷、理财、保险三个科技平台。其中微贷科技平台占营业收入的比重不断增长，2017年至2019年及今年上半年的比重分别为24.75%、26.16%、34.73%和39.41%。

在微贷科技平台方面，蚂蚁集团首创数字化无抵押信用贷，先后推出花呗、借呗等，也与约100家银行业合作伙伴合作。截至6月30日，按平台促成的贷款余额规模计，蚂蚁集团是中国最大的线上消费信贷和小微经营者信贷科技服务商。截至今年6月末，微贷科技平台促成的消费信贷余额总计为17320亿元，促成的小微经营者信贷余额总计为4217亿元。

蚂蚁集团在招股书中也表示，公司微贷科技平台的收入迅速增长，成为公司整体收入增长的主要驱动力。但是，公司微贷科技平台的收入增长率在2020年上半年出现下降。公司无法保证未来微贷科技平台收入可以继续高速增长。

在理财科技平台方面，目前余额宝已是全球最大的货币市场基金产品，以余额宝为代表的支付宝理财科技，与约170家资产管理公司合作，截至今年6月末，资产管理规模逾4万亿元，为行业第一。

在保险科技平台方面，蚂蚁集团与约90家保险公司合作提供创新型保险产品，是中国最大的线上保险服务平台。截至今年6月30日止12个月期间，公司平台促成的保费及分摊金额达518亿元。

2018年，蚂蚁集团C轮融资时，据公开报道其估值已达1500亿美元。市场普遍相信，蚂蚁集团将大概率创下近年来全球最大规模的IPO之一，并刷新今年的IPO纪录。中泰证券在研报中建议参考PayPal及相关互联网公司对蚂蚁集团进行了估值。该机构认为，PayPal作为全球第三方支付的龙头公司，市场空间和竞争优势支撑其高估值水平，PE中枢在45-50倍；考虑蚂蚁集团模式的特点和稀缺，纳入腾讯、阿里巴巴、东方财富等作为可比参考估值。结合可比公司估值，及蚂蚁模式的稀缺性，同时考虑金融业务利润占比，给予蚂蚁集团45-60倍PE，对应2020年目标市值1.8万亿至2.5万亿元人民币。

2.财务状况

2017年至2019年，蚂蚁集团实现营收654亿元、857亿元和1206亿元，同期净利润约为82亿元、216亿元和181亿元。今年上半年，蚂蚁集团实现净利润219亿元，已超越去年整年水平。

今年前三季度，蚂蚁集团实现营业收入1181.91亿元，同比增长42.56%，主要来自数字金融科技平台收入的增长；实现毛利润695.49亿元，同比增长74.28%；整体毛利率从去年同期的48.13%增长至58.84%。

从当前业务规模来看，蚂蚁年活用户超10亿，连接商家数超8000万；支付交易量为118万亿元；合作金融机构超过2000多家。

3.募投项目

不考虑超额配售选择权，蚂蚁将分别在A股发行不超过16.7亿股的新股，A+H发行的新股数量合计不超过发行后（绿鞋前）公司总股本的11%。A股占发行后总股本数量（A股+H股）的比例不超过5.50%。其中在A股的初始战略配售股票数13.4亿股，占A股初始发行量80%，创下科创板新高。参与战略配售的投资者需承诺1-2年的限售期，为科创板历史最严。此外，蚂蚁还在初始发行安排中，留出3.34亿股供机构和个人投资者“打新”。

已有部分投资者签署了战略投资者认股协议，拟参与认购蚂蚁集团本次发行之A股股票：阿里巴巴集团的全资子公司浙江天猫技术有限公司将作为战略投资者参与本次发行上市的战略配售，认购7.3亿股。华夏3年封闭运作战略配售，易方达3年封闭运作战略配售等。

此次募集资金主要投资于四个方向，包括助力数字经济升级（占比30%）、加强全球合作并助力全球可持续发展（占比10%）、进一步支持创新、科技的投入（占比40%）、补充流动资金（占比20%）。整体融资规模约200亿。

4.风险点

从2017年至2020上半年，伴随着总信贷余额的逐年大幅增加，蚂蚁集团的信贷逾期率并没出现同步大幅增加的情况，整体变化还算平稳，2019年稳定在1.05%。支付宝消费信贷90天以上贷款逾期率与招行信用贷款逾期率基本持平，且明显低于光大银行、工商银行；而支付宝小微经营者信贷2018年之后1.5%左右的的逾期率，略高于几个银行的信用贷款，但差距很小——这或许和信贷领域的一个规律有关：公司贷款发生坏账的可能性比个人信贷更大——且小微经营者信贷收入仅占信贷营收比的19.58%。

综合下来，我们认为，蚂蚁集团的风控能力高于行业平均值，处于中上水平，总体信贷质量较高。截至2020年6月30日，公司平台促成的信贷余额中，由金融机构合作伙伴进行实际放款的比例合计约为98%。这些金融合作伙伴包括全部政策性银行、大型商业银行、全部股份制商业银行、领先的城商行和农商行、外资银行，以及信托公司等金融机构。也就是说，蚂蚁集团在微贷业务渠道的变现利润，存在坏账风险的只有蚂蚁自营的那2%。

坏账风险对蚂蚁集团的利润影响非常有限。

信贷业另一个与其他行业不同的属性在于，规模剧增可能代表的不是利好，而是虚假的繁荣。2008年美国金融危机的导火索是银行业的次贷危机。开始是信用级别高的人买房，后来优质客户越来越少，生意不好做，商业银行放宽了条件，让信用级别不那么高的人也能买房，把款贷出去就有钱赚。

对蚂蚁集团来说，想要避免这种虚假的繁荣，需要先掌握如何在规模和风险间寻找平衡的方法。数据显示，从2017年到2019年，支付宝月活人数上涨了1.6亿人。但从2017年到2019年的90天以上消费信贷逾期率并未出现大幅上升，始终保持在1%左右。

根据招股说明书：公司拥有大量数据和优秀的算法，足以识别目标客户，降低用户数增长带来的风险。

从目前来看，蚂蚁集团通过保持用户画像能力的水准和控制自营信贷规模增速，将风控能力维持在了行业较高的水平。但未来在信贷规模持续增长和渗透率不断提高的情况下，如何继续通过大数据判断用户风险等级、保持其筛选优质信贷用户的优秀技术服务能力，才是对蚂蚁更大的考验。

体现在数据层面，则是营收增速的波动。如果哪天因宏观经济周期的波动，蚂蚁集团可能会表现不佳，毕竟怎么说底层属性还是金融股。

5.结论

中国最优秀的互联网科技公司之一，没有什么可说的，业绩非常好，未来增速可能会下滑，但仍毫无疑问是中国金融科技的一哥，唯一需要担心的是上市后炒作过猛，估值过高，成为下一个中石油。