讲一个值得抄底的长坡厚雪行业

现在，或许是抄底消费行业的一个重要买点。

今天咱们说说医药零售板块。

在所有的零售板块中，药店兼具“消费”和“医药”的双重价值，“长坡厚雪”特征可谓buff加满。

说起消费股，现阶段抄底，很多人有一个顾虑，就是“人口萎缩”怎么破？

这确实是投资中不可不慎重考虑的。

尤其是主要目标人群为婴幼儿、年轻人的消费板块，最好还是暂时回避。

相应的，服务于老龄化赛道的，跟医药相关的，则应该“高看一线”。

毕竟人口老龄化，是我国未来几十年可能影响最大的趋势。

根据国家统计局的数字，截至2023年末，全国60周岁及以上人口29697万人，占全国人口的比重为21.1%。

按相关测算，到2035年左右，60岁及以上老年人口将突破4亿，占比超过30%，进入重度老龄化阶段。

投资还是要跟着大趋势走，这是“长坡”之所在。

另外，药店行业又兼具零售业特征。

一旦进入连锁化时代，行业龙头通过收购扩张，市场份额会越来越大，逐渐形成垄断特征，最终获得较高的稳定利润率。

这跟医药行业上游的创新药板块是不一样的。

创新药更偏向于高风险高收益的科技行业属性，创新药的研发门槛很高，竞争激烈，一旦押中宝，确实收益率极高。

但高收益的另一边是，一旦押错宝，研发失败，是要赔个底朝天的。

就像搞新冠药和疫苗研发的那一票子公司，比如康希诺。

疫情期间，康希诺何等风光，但去年和前年，两年就亏了26亿，把家底都要赔光了。

创新药还有一个风险，也是让人很头痛，那就是政策。

这几年，创新药板块被政策打压的真是遍体鳞伤，内有医保集采压价，外有美国制裁脱钩，简直是不让人活了。

而在跟医药所有相关的板块中，最稳定的就是下游药店行业了，以上风险都可以不用担心。

一来，政策鼓励药店连锁行业的发展。

根据商务部的《十四五时期促进药品流通行业高质量发展的指导意见》，到2025年，要培育形成5-10家超五百亿元的专业化、多元化药品零售连锁企业，药品零售连锁率接近70%。

要知道，我国药店的连锁化率是一直在稳定提升的，大约从2012年的36%提升到了2023年的58.5%。

整体连锁化率，离2025年的目标70%，还有十几个百分点的差距，空间还很大。

按行业前十强计算，目前我国药店前十强合计份额约34%左右，相比美国74.6%，日本70.7%的集中度，差距就更大了。

因此可以预料，未来政策层面，还会有相应的鼓励措施，来促进行业的整合。

二来，药店的研发基本为零。

只要渠道网络建立起来，形成垄断效应，这基本就是一劳永逸的躺赚模式。

参考成熟的美国市场，目前药店行业基本就CVS西维斯、Walgreen沃尔格林，双龙头竞争的格局，非常稳定。

CVS目前市值700亿美元左右，股价（后复权）从2003年的80美元，涨到2023年的800美元，稳定上涨了10倍左右。

相比同期的其它美股消费龙头，像巴菲特的可口可乐，只有4倍左右的涨幅。

在一个非常成熟稳定的市场里，CVS还能收获这样的涨幅，可见药店行业确实拥有“厚雪”的特征。

更重要的是，现在的药店股都不贵，甚至可以说“相当便宜”。

以A股的四大药店龙头为例，其中三家：大参林、老百姓、一心堂的PE都只有14-15倍左右。

距离疫情期间的股价高位，跌幅都在60%-70%左右。

今年股价表现最出色的益丰药房，虽然离低点已经反弹了不少，但也依然还没有创下新高。

那么，既然药店行业是如此“长坡厚雪”，为什么又会有这两年的股价大跌呢？

主要原因是门店的“过度扩张”。

药店行业的终局“钱景”无疑是美好的，所有的头部企业都看到了这个“金光大道”。

因此这几年，药店龙头们都在快速扩张，希望能抢得最终的“铁王座”。

看下面这张表：

2022年，药店四大龙头大参林、益丰药房、老百姓、一心堂，分别净增门店1852、2459、2764、832，合计净增7907家店。

2023年，四大龙头分别净增门店4029、2982、3388、1247，合计净增11646家店。

净增门店数越来越快。

到2023年底，四大龙头的门店数都突破了1万家，最高的大参林来到了1.4万家。

“万店”是个什么概念？

我们对比一下茶饮和便利店，这两个连锁化最发达的行业。

截至2023年底，我国咖啡龙头瑞幸咖啡只有1.3万家店；

奶茶行业除了蜜雪冰城以外，第2-5名的古茗、沪上阿姨、茶百道、书亦烧仙草，都只有7000-9000家的门店体量。

便利店行业除了美宜佳以外，其它专业便利店如罗森、7-11，也都只有3000-7000家的门店数。

可见，药店龙头们的扩张速度有多快。

行业龙头们的激进扩张，一方面提升了行业集中度，另一方面又带来了两个负面效应。

负面效应一，门店数量的阶段性过剩。

看数据，2017-2022年，整个药店行业的CAGR（复合年均增长率）只有6.56%；

而益丰药房、大参林、老百姓、一心堂的门店数量CAGR分别为37.9%、27.5%、31.6%、12.7%。

药店数量过度扩张的结果，就是日均“人效”“坪效”等指标的持续走低。

以一心堂为例，2017-2023年，其毛利率分别为41.52%、40.53%、38.70%、35.82%、36.96%、35.05%、33.00%。

除了2021年因疫情影响，毛利率略有反弹，其余年份都在逐步下行。

另外两个龙头，益丰药房、大参林的2023年毛利率分别为38.21%、35.90%，亦各自下滑了1.32、1.90个百分点。

负面效应二，激进扩张导致的负债率攀升。

门店增长有三种方式，自建、并购、加盟，它们对资金的需求差异很大。

跟茶饮、便利店行业以轻资产的加盟方式为主不同，药店行业基本是能用的方式全用上，三轮驱动全速前进。

以大参林为例，2023年为了超越益丰药房、老百姓，一下子就增加了4029家店，增速高达40%。

其中，加盟门店2158家，自建门店1382家，并购门店750家。

除去加盟门店外，庞大的自建和并购门店可都是要付出真金白银的啊！

于是年末负债合计161.9亿元，负债率攀升到了67.12%，相比起2020年的67.59亿负债、54.81%的负债率，急速上升。

商誉风险也逐级攀升，2023年底为30.24亿，占净资产的38.13%。

当然，商誉风险更高的是老百姓，2023年底为58.36亿，占净资产比例已高达80.05%。

激烈的竞争，持续下滑的毛利率，快速攀升的负债率，高高在上的商誉风险，导致药店行业迎来了阶段性的“至暗时刻”。

持续三年的股价调整，正是投资者对其失去信心的表现。

那么经过三年的下行，什么时候才会迎来反转呢？

目前来看，或许拐点已经出现了。

看今年一季报，四大龙头的毛利率：

益丰药房39.25%（环比+1.04）、大参林35.46%（环比-0.44）、老百姓35.20%（环比+2.65）、一心堂30.36%（环比-2.64）.

四家中，有两家已经在好转。

再看净利率方面：

益丰药房7.47%（环比+0.47）、大参林6.72%（环比+1.70）、老百姓6.61%（环比+1.60）、一心堂4.83%（环比+1.61）.

四家药店龙头，全部在回暖，后三家都上升了1.6个百分点以上。

利润率回升的一个重要原因，或许是“门诊统筹”政策的落地推进。

所谓门诊统筹，定位类似于医保门店，会让参保患者能够在具有资质的药店买到平价的处方药。

一方面，它能够提升相关资质药店的获客竞争力，加快处方药的外流，并拉动药店内其他品类（非处方药和保健品）的销售，从而提升利润率。

另一方面，行业头部药店更有能力快速落地相关资质，因此能加速头部药店的集中度提升。

这个政策是在2023年2月份，国家医保局发布《关于进一步做好定点零售药店纳入门诊统筹管理的通知》以后，逐步在各地推广落地的。

据中康产业研究院的统计，截至2024年2月，药店门诊统筹政策已在26个省份有不同进度的落地，覆盖220个城市，涉及14.14万家医保定点药店，占比约30%。

按这个速度，要完成全覆盖，估计还要2-3年时间。

" 医药分离与处方外流 " 是我国近年来一直力推的政策，但此前的进度并不快。

根据米内网的数据，公立医院和零售药店终端市场份额分别由2017年的68% 和22.6%演变为2023年上半年的62.8%和27.6%。

6年时间，药店终端的市场份额才上升了5个百分点。

2023年上半年的处方外流率，只有7%左右，相比日本70%以上的外流率还有巨大的差距。

差距就是潜力，只要有配套政策，潜力就能转化为“钱景”。

如今门诊统筹政策落地满一年，“钱景”似乎正在渐渐释放，一方面处方药外流加速，药店销售额获得提升，另一方面也增加了客流量，带动保健品等其它产品的销售，推升利润率。

药店行业，在政策的加持下，正渐渐迎来新一轮上升行情。来源-君临策

这一次，猪周期反转行情真的要来了！

自从2月份以来，几个猪企龙头的股价已连续4个月上涨：

牧原股份涨幅40%+，温氏股份涨幅20%+，海大集团涨幅45%+，新希望涨幅35%+……

发生了什么？

看看猪价。

5月20日最新生猪（外三元）价格为15.72元每公斤，同比上涨11.97%，环比上涨4.24%。

从中国养猪网的数据来看，今年猪价自2月份见底以来，已经连续第三个月上行，猪价走势和养猪龙头的股价走势基本一致。

猪周期的新一轮行情，真的要来了吗？

先看两个参考数据——

第一个，CPI。

根据国家统计局公布的2024年4月居民消费价格指数（CPI），全国CPI环比上涨0.1%，同比上涨0.3%，同比连续三个月上涨。

驱动CPI回暖的，一个是海外通胀输入驱动的服务类价格上涨，另一个就是食品类中的猪肉价格涨幅扩大。

据国家农业农村部在4月份的表态——

“今年二季度生猪市场供需关系将进一步改善，生猪养殖可能实现扭亏为盈。”

可见，政府部门对猪肉价格的上涨前景，也是相对乐观的。

第二个，看猪企公布的数据。

春江水暖鸭先知，养猪行情好不好，猪企感受最清楚。

根据各家猪企龙头披露的4月销售简报，可以看到最新的行业盈利情况。

根据牧原股份发布的公告，公司4月份商品猪销售均价14.80元/公斤，比2024年3月份上升3.93%。

时间线往前推，3月均价为14.24元/公斤，1-2月均价为13.84元/公斤，去年12月，均价则为13.42元/公斤。

可以看到，从去年12月到今年4月，公司的商品猪销售价格是在持续上涨的。

据研报数据，牧原股份2023年的养殖完全成本为15元/kg；

由于冬季疫病造成养殖成绩下降以及春节期间有效销售天数少，2024年1~2月生猪养殖完全成本阶段性上升至15.8元/kg；

随着疫病对猪群影响逐步降低，其3~4月的完全成本分别下降至15.1元/kg、14.8元/kg。

也就是说，到4月份，牧原股份再一次回到了盈亏平衡线上。

其它几个龙头——

温氏股份的12月-4月销售价格分别为：13.7元/公斤，13.76元/公斤，14.29元/公斤，14.73元/公斤，15.18元/公斤，同样一路向上。

新希望在日前也明确表示，“4月份，在猪价15.1元/公斤左右的水平上，公司实现了整体单月的盈利。养猪的各类成本也在快速降低，从目前的经营效果和成本下降情况来看，我们此前做的主动调整是很有效的。5、6月份业绩继续上行的概率也比较大。”

看来，无论是政府，还是企业龙头们，对未来几个月的猪价上行，都普遍保持乐观。

乐观背后的核心逻辑，是库存的去化。

国家统计局公布的数据显示，一季度末，全国生猪存栏40850万头，同比下降5.2%；一季度生猪出栏19455万头，下降2.2%。

一季度末，能繁母猪存栏3992万头，同比减少314万头，下降7.3%；环比减少150万头，下降3.6%。

业内普遍认为，回顾历轮猪周期来看，当猪价、仔猪、能繁母猪数量同步跌入新低点，往往意味着周期底部出现的信号。

过去三年，养猪行业经历了史上最漫长且难熬的一轮猪周期底部。

大量的中小养猪场被出清，甚至资金实力雄厚的A股上市公司，也有三家猪企（*ST正邦、*ST傲农、ST天邦）出现了破产或重整的情形。

相对于2020年的历史高价，猪企龙头的跌幅普遍在50%以上，部分个股甚至回撤超过80%。

对于养猪板块的投资者来说，也算是活久见了。

养猪这个行业，跟其它周期行业的投资逻辑是相似的，需求端成熟、稳定，消费波动很小，股价和业绩的变化主要来自供给端的价格变化。

回顾猪价的历史，我国猪价是有着非常明显且规律的猪周期的。

数据来源：Wind，区间为2006.6至2023.8

看上图可知，从2006-2023年，我国经历了4个完整的猪价波动周期。

第一轮，2006-2010

这一轮周期，常规供需关系之外，疫情是一个重要影响因素，因猪蓝耳爆发，猪群大量死亡，产能迅速去化，刺激猪价上涨高达3倍。

第二轮，2010-2015

2010年初，国家启动冻肉储备，额外增加了需求，叠加夏季猪蓝耳多发，以及口蹄疫的出现，刺激猪价上涨了两倍。

第三轮，2015-2019

2014年起，我国开始实施严格的环保禁养规定，并着力提升生猪养殖业的规模化程度，导致大量散户退场，生猪和能繁母猪存栏进入下行通道，致使生猪价格抬升，2016年6月达到最高点21.2元/公斤，涨幅高达两倍。

第四轮，2019-2023

2018年8月非洲猪瘟传入我国，大量养殖场被迫清栏，能繁母猪存栏量从2018年8月的3145万头降至2019年9月的1913万头，产能去化幅度达到39.2%。

此后一年内，猪价涨幅高达4倍左右，并在此后两年间保持高位震荡。

这轮超级猪周期，影响非常深远。

一方面，是庞大的养殖利润，吸引了大量的业外投资者进入，导致供给端快速扩张。

要知道，当时一头猪的养殖利润在千元以上啊，最高时超过3000元，相比起其它制造业薄如蝉翼的利润率，谁能不眼红？

于是在当时，做房地产的，炼钢的，卖水泥的，各路人马纷纷杀入养猪业。

养猪行业的二三线企业们，更是被泼天的富贵迷糊了心性，快速融资上杠杆，拼命扩产能……

2020年，有猪企在行情顶峰公开喊出“冲击1亿头生猪出栏量”的宏伟计划，是其前一年生猪销售数量的17倍。

无序扩张之下，2021年以后猪价急转直下，养猪业又一次进入寒冬。

只是，这一次的冬季格外漫长。

原因是在供给端的另一面，这轮超级猪周期让行业龙头们赚到了丰厚的利润，赋予了它们强大的生存能力。

以这些利润做基础，所有有企图心的猪企，都希望在行业下行、中小散户被出清的过程中，自己抓住机会扩大产能，提升市场份额，成为新一代王者。

过去的5-10年，养猪业集中度提升，马太效应，已是大势所趋。

据WIND数据，在2007年，年出栏量在1000头以下的养猪户在整个养猪业仍然举足轻重，其数量比年出栏量1000头以上的养猪户多得多。

但到2021年，两者的地位已完全反过来。

年出栏量1000头以下的养猪户数量，大幅减少了75%。

据牧原股份2022年报，2022年我国生猪出栏量前十名企业合计出栏1.42亿头，占全国生猪总出栏量的份额为20.28%。

猪企龙头们能够持续做大，关键是引入了一系列高科技设备。

比如用自建的光伏系统降低用电成本，一头猪要75度电，自建光伏让一度电的成本降2毛2，一头猪的成本就下降十几元。

比如在猪舍内安装轨道巡检机器、地面巡检机器人、3D智能估重仪、智能声音采集器等设备，通过智能化设备代替人工，饲养人员可以减少三分之一。

另外，猪企们会采购病毒防护设备，如空气净化机、饮水净化机、消毒柜、防护靴、橡胶手套等防病毒装备，大量减少疫情造成的死亡。

养猪业的工业化革命让养猪门槛越来越高，散户大量退出。

结果就是，在养猪业的下行阶段，资金实力强大的猪企龙头仍在扩大产能，通过技术进步来提升竞争力和降低成本。

这轮猪价的下行周期，因此变得尤为漫长和煎熬。

2023年，养猪业出现全行业亏损，这是我国养猪业自2014年以来的首次全行业年度亏损。

以扣非净利润计算，去年牧原股份亏损40亿，温氏股份亏损64亿，新希望亏损46亿，三大猪企合计亏损约150亿元。

今年一季度，三大猪企依然合计亏损着55.49亿元。

好消息是，随着一季度的猪价企稳向上，今年的亏损额相比去年同期的56.33亿元已在减少。

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当一个行业的龙头都在巨额亏损的时候，甚至出现现金流紧张的时候，行业中尾部企业的惨状更是可以想象。

事实上，A股生猪板块正在经历着前所未有的大洗牌。

像正邦科技、傲农生物、天邦食品，这些二线大型猪企都已先后陷入债务困境，申请重组或破产重整。

据国家统计局数据，截至3月底，全国能繁母猪存栏量3992万头，已连续9个月回调。

再也没有猪企敢于盲目上产能了。

而绝望过后，或许新一轮猪周期正徐徐向我们走来。来源-君临财富